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平成１７年（モ）第３０７４号　保全異議申立事件
（基本事件　平成１７年（ヨ）第２００２１号　新株予約権発行差止仮処分命令申立事件）
決　　　　　　　　定
　　　東京都新宿区ａ町ｂ丁目ｃ番ｄ号
　　　　　　　　　　債権者　　　　　株式会社ライブドア
　　　　　　　　　　上記代表者代表取締役　　　　　堀　　江　　貴　　文
　　　　　　　　　　上記代理人弁護士　　　　　塩　　崎　　　　　勤
　　　　　　　　　　同　　　　　　　　　　　　　　三　　井　　拓　　秀
　　　　　　　　　　同　　　　　　　　　　　　　　清　　水　　俊　　彦
　　　　　　　　　　同　　　　　　　　　　　　　　高　　浜　　裕　　子
　　　　　　　　　　同　　　　　　　　　　　　　　松　　島　　基　　之
　　　　　　　　　　同　　　　　　　　　　　　　　根　　井　　　　　真
　　　　　　　　　　同　　　　　　　　　　　　　　木ノ山　　了　　子
　　　　　　　　　　同　　　　　　　　　　　　　　廣　　田　　　　　聡
　　　　　　　　　　同　　　　　　　　　　　　　　清　　水　　政　　彦
　　　　　　　　　　同　　　　　　　　　　　　　　三　　部　　裕　　幸
　　　　　　　　　　同　　　　　　　　　　　　　　西　　岡　　祐　　介
　　　　　　　　　　同　　　　　　　　　　　　　　神　　谷　　光　　弘
　　　　　　　　　　同　　　　　　　　　　　　　　木ノ内　　さつき
　　　　　　　　　　同　　　　　　　　　　　　　　熊　　木　　　　　明
　　　東京都千代田区ｅ町ｆ丁目ｇ番ｈ号
　　　　　　　　　　債務者　　　　　株式会社ニッポン放送
　　　　　　　　　　上記代表者代表取締役　　　　　亀　　渕　　昭　　信
　　　　　　　　　　上記代理人弁護士　　　　　中　　村　　直　　人
　　　　　　　　　　同　　　　　　　　　　　　　　松　　山　　　　　遙
　　　　　　　　　　同　　　　　　　　　　　　　　川　　井　　信　　之
　　　　　　　　　　同　　　　　　　　　　　　　　西　　本　　　　　強
　　　　　　　　　　同　　　　　　　　　　　　　　山　　下　　　　　丈
主　　　　　　　　文
１　債権者と債務者間の東京地方裁判所平成１７年（ヨ）第２００２１号新株予約権発行
差止仮処分命令申立事件について，当裁判所が平成１７年３月１１日にした仮処分
決定を認可する。
２　異議申立費用は債務者の負担とする。
理　　　　　　　　由
第１　異議申立ての趣旨
１　主文１項記載の仮処分決定を取り消す。
２　債権者の上記仮処分命令申立てを却下する。
３　申立費用は債権者の負担とする。
第２　事案の概要
　本件は，債務者の株主である債権者が，平成１７年２月２３日の取締役会決議に基
づいて債務者が現に手続中の新株予約権４７２０個の発行について，①特に有利な
条件による発行であるにもかかわらず株主総会の特別決議がないため法令に違反す
ること，②著しく不公正な方法による発行であることを理由として，これを仮に差し止め
ることを求めたものである。当裁判所は，平成１７年３月１１日，債権者の仮処分命令
申立てを認容する決定（以下「原決定」という。）をしたが，債務者はこれに対して保全
異議を申し立て，原決定の取消しを求めた。
　債務者の異議申立て理由の主な骨子は，別紙１記載のとおりであり，これに対する
債権者の反論の主な骨子は，別紙２記載のとおりである。
　（なお，以下，略称等については，原決定において用いられているものを本決定におい
てもそのまま用いることとする。）
第３　当裁判所の判断
１　当裁判所は，本件仮処分命令申立てには，被保全権利及び保全の必要性が存する
から，これを認容した原決定は正当であると判断する。その理由は，後記２ないし７に
おいて，異議申立て理由に対する判断を付加するほかは，原決定の「理由」中の「第３
　当裁判所の判断」欄に記載のとおりであるから，これを引用する。
　２　権限分配論は商法の解釈として採り得ないとの主張について
(1)　債務者は，我が国では新株発行は取締役会の決議事項であり，取締役の行為に
よって株主構成が変更されることを商法は当然に予定しているのであるから，原決
定が，権限分配論に基づき，取締役が株主構成に影響を与えることを原則違法とし
たのは誤りであると主張する。
　　(2)　そこで検討すると，確かに，商法は授権資本制度を採用し（商法１６６条１項３号），
授権資本枠内の新株等の発行を，原則として取締役会の決議事項としている（商
法２８０条ノ２第１項，２８０条ノ２０第２項）。そして，公開会社においては，株主に新
株等の引受権は保障されていないから（商法２８０条ノ５ノ２，２８０条ノ２７参照），取
締役会決議により第三者に対する新株等の発行が行われ，既存株主の持株比率
が低下する場合があること自体は，商法も許容しているということができる。
　しかしながら，これは，資金調達や従業員に対するストック・オプションの付与のた
めといった本来取締役会の一般的な権限に委ねられた事項について，実際にこれ
らの必要性があると判断され，そのような経営判断に基づいて第三者に対する新
株等の発行が行われた場合に，結果として，既存株主の持株比率が低下すること
があることを許容しているにとどまるものであって，会社の支配権に現に争いが生
じている場面において，取締役会が，支配権を争う特定の株主の持株比率を低下
させ，現経営者又はこれに友好的な特定の株主の支配権を維持・確保することを
主要な目的として新株等を発行することまで，これを取締役会の一般的権限である
経営判断事項として認めているとはいえないというべきである。商法上，取締役の
選任・解任は株主総会の専決事項であり（商法２５４条１項，２５７条１項），取締役
は株主の資本多数決によって選任される執行機関といわざるをえないから，被選
任者たる取締役に，選任者たる株主構成を変更することを主要な目的とする新株
等の発行権限を一般的に認めることは，商法が定める機関権限の分配秩序に明ら
かに反するものである。この理は，現経営者が，自己あるいは現経営者と友好的な
特定の第三者の経営方針が買収者の経営方針より合理的であると信じた場合であ
っても同様に妥当するものであり，誰を経営者としてどのような方針で会社を経営さ
せるかは，株主総会における取締役選任を通じて株主が資本多数決によって決す
べき問題というべきであるから，現経営者が自己の信じる経営方針を維持するため
に，株主構成を変更すること自体を主要な目的として新株等を発行することは原則
として許されないというべきである。一般論としても，取締役自身の地位の変動がか
かわる支配権争奪の局面において，果たして取締役がどこまで公平な判断をする
ことができるのか疑問であるし，会社の利益に沿うか否かの判断自体は一義的に
明確とはいえない上，同じく会社の支配関係に質的な変更をもたらす合併や株式
移転が株主総会の決議事項となっていることとの均衡を考えても，誰を経営者とし
てどのような方針で会社を経営させるかを取締役会の判断に委ねることは許されな
いと解すべきである。そして，仮に好ましくない者が株主となることを阻止する必要
があるというのであれば，定款に株式譲渡制限を設けることによってこれを達成す
ることができるのであり，このような制限を設けずに市場から資本を調達しておきな
がら，多額の資本を投下して大量の株式を取得した株主が現れるやいなや，取締
役会が事後的に，支配権の維持・確保は会社の利益のためであって正当な目的が
あるなどとして新株予約権を発行し，当該買収者の持株比率を一方的に低下させ
ることは，投資家の予測可能性といった観点からも許されないというべきである。
　　　　これに対して，債務者は，権限分配を根拠とするのであれば事前の対抗策も全部否
定されることになって明らかに不当であるし，原決定が権限分配を根拠としながら
事前の対抗策の余地を残したのは矛盾していると主張する。しかしながら，上記の
機関権限の分配秩序を前提としても，今後の立法によって，事前の対抗策を可能と
する規定を設けることまで否定されるわけではない。また，後記(3)のとおり，機関権
限の分配秩序も，株主全体の利益保護の観点からの対抗策をすべて否定するもの
ではないから，新たな立法がない場合であっても，事前の対抗策としての新株予約
権発行が決定されたときの具体的状況・新株予約権の内容（株主割当か否か，消
却条項が付いているか否か）・発行手続（株主総会による承認決議があるか否か）
等といった個別事情によって，適法性が肯定される余地もある。このように，権限分
配を根拠としたからといって，事前の対抗策が論理必然的に否定されることになる
わけではなく，原決定及び本決定の射程は，事前の対抗策の適否にまで及ぶもの
ではない。債務者の上記批判は当たらない。
　　(3)　以上述べたとおりであって，会社の支配権に現に争いが生じている場面において，
支配権を争う特定の株主の持株比率を低下させ，現経営者又はこれに友好的な特
定の株主の支配権を維持・確保することを主要な目的として新株予約権発行がさ
れた場合には，原則として，商法２８０条ノ３９第４項が準用する２８０条ノ１０にいう
「著シク不公正ナル方法」による新株予約権発行に該当すると解するのが相当であ
る。
　　　　もっとも，支配権の維持・確保を主要な目的とする新株予約権発行が許されないの
は，取締役の権限の正統性は会社所有者たる株主の意思に基づくという機関権限
の分配秩序によるものであるから，株主全体の利益の保護という観点から新株予
約権発行を正当化する特段の事情がある場合には，例外的に，支配権の維持・確
保を主要な目的とする発行も不公正発行に該当しないと解する余地がある。例え
ば，当該買収者たる株主が，真に会社経営に参加する意思がないにもかかわら
ず，ただ株価をつり上げて高値で株式を会社関係者に引き取らせる目的で株式買
取を行っている場合（いわゆるグリーンメイラーである場合）には，濫用目的をもっ
て株式を取得した当該買収者は株主として保護するに値しない一方，当該買収者
を放置すれば他の株主の利益が損なわれることが明らかであるから，取締役会は
手段の相当性が認められる限り，一種の緊急避難的行為として，支配権の維持・
確保を主要な目的とする新株予約権発行を行うことが可能である。また，当該買収
者がいわゆるグリーンメイラーと認められなくとも，当該買収者が支配権を取得する
と会社に回復しがたい損害をもたらすことが明らかであって，他の株主はもちろん，
買収者たる株主の利益を含めて考慮しても，これを阻止することが株主全体の利
益に資すると認められる場合には，取締役会は手段の相当性が認められる限り，
一種の緊急避難的行為として，支配権の維持・確保を主要な目的とする新株予約
権発行ができると考えられる。
　　　　したがって，現に支配権争いが生じている場面において，支配権の維持・確保を主
要な目的とする新株予約権発行が行われた場合には，原則として，不公正発行と
して差止請求の対象となるが，例外的に，株主全体の利益保護の観点から当該新
株予約権発行を正当化する特段の事情があること，具体的には，買収者が真摯に
合理的な経営を目指すものではないこと，あるいは，買収者による支配権取得が会
社に回復しがたい損害をもたらすことが明らかであることを会社が立証した場合に
は，会社の支配権の帰属に影響を及ぼすような新株予約権の発行も例外的な措置
として許容されるというべきである。
　３　支配権維持目的の認定は誤りであるとの主張について
(1)　次に，債務者は，本件新株予約権の発行目的は，フジテレビの子会社となり，債
務者の企業価値を維持・向上させる点にあるところ，原決定は，現経営陣の支配権
の維持が主たる目的であると認定しており，明らかな事実誤認であると主張する。
(2)　そこで検討すると，債務者取締役会は，債権者及び株式会社ライブドア・パートナ
ーズ（以下「債権者等」という。）が債務者株式を大量に取得する以前から，フジテレ
ビによる公開買付けに賛同することを決議していたものであり，社外取締役４名が
本件新株予約権発行に賛成していることからしても，本件新株予約権発行が，債務
者の現取締役の保身を目的として決定されたとは認められない。また，本件新株予
約権が，フジサンケイグループに属する経営陣の個人的利益を図る目的で発行さ
れたことを窺わせる証拠もない。
　　しかしながら，本件新株予約権の発行は，債権者等が債務者の発行済株式総数
の約２９．６パーセントに相当する株式を買い付けた後にこれに対する対抗措置とし
て決定されたものであり，かつ，その予約権全てが行使された場合には，現在の発
行済株式総数の約１．４４倍にも当たる膨大な株式が発行され，債権者等による持
株比率は約４２パーセントから約１７パーセントとなり，フジテレビの持株比率は新
株予約権を行使した場合に取得する株式数だけで約５９パーセントになるというの
であるから（原決定８頁１８行目から９頁２行目まで），債務者は企業価値の維持・
向上が目的であると主張しているものの，その実体を見る限り，債権者等の持株比
率を低下させ，フジテレビによる債務者の支配権確保を主要な目的とするものと同
義であることは明白である。
　　以上によれば，本件新株予約権発行は，債務者の取締役が自己又は第三者の個
人的利益を図るために行ったものではないとはいえるものの，会社の支配権に現
に争いが生じている場面において，支配権を争う特定の株主の持株比率を低下さ
せ，現経営者に友好的な特定の株主の支配権を確保することを主要な目的として
行われたものであるから，上記２のとおり，これを正当化する特段の事情がない限
り，不公正発行に該当するといわざるを得ない。原決定が本件新株予約権発行に
ついて，「現経営陣の支配権を維持することを主たる目的とするものというべきであ
る」と判示しているのは，上記の趣旨を述べているものと理解できるから，債務者の
上記主張は採用することができない。
　４　正当化のための特段の事情（企業価値の毀損防止）につき明白性まで立証しなけれ
ばならないとするのは誤りであるとの主張について
(1)　債務者は，原決定が企業価値の毀損防止につき明白性の立証を要求したこと
は，債務者側の立証責任のみを一方的に厳格にしているものであって，要件事実
の立証につき疎明で足りるとする仮処分の性質に反し不当であると主張する。
(2)　しかしながら，前記２のとおり，会社の支配権に現に争いが生じている場面におい
て，支配権の維持・確保を主要な目的として行われた新株予約権発行は，原則とし
て不公正発行に該当すると解されるから，例外的にこれを正当化する特段の事情
があることは，抗弁事実として債務者が主張立証責任を負うと解すべきである。
　そして，本件は仮処分事件であるから，その立証の程度は疎明で足りるが（民事
保全法１３条２項），支配権の維持・確保を主要な目的とする新株予約権発行を正
当化するに足りる「特段の事情」は，具体的には前記２(3)で示したような事情に限ら
れるから，債務者は本件新株予約権発行についてこのような例外的事情が認めら
れることを疎明しなければならない。原決定は，債務者に疎明を超える立証を要求
したのではなく，債務者が主張し疎明の対象とすることのできる抗弁事実の内容を
限定的に解しているにすぎないから，何ら仮処分の性質に反するものではない。よ
って，債務者の上記主張は採用することができない。
　５　企業価値の毀損のおそれに関する事実認定に誤りがあるとの主張について
(1)　債務者は，債権者が債務者の親会社となり，支配権を取得した場合，債務者及
びその子会社に回復しがたい損害が生じるのは極めて明らかであるから，原決定
が「債権者による支配権取得が債務者に回復しがたい損害をもたらすことが明らか
とはいえない」と結論づけたことは事実誤認であると主張する。
(2)　しかしながら，既に述べたとおり，会社の支配権に現に争いが生じている場面に
おいて支配権の維持・確保を主要な目的とした新株予約権を発行することが許容さ
れるのは，前記２(3)のような例外的事情がある場合に限られるところ，原決定が認
定したとおり（２１頁１１行目から２６頁２２行目まで），本件記録を精査しても，債権
者が債務者の支配株主となった場合に，債務者に回復しがたい損害が生じること
が明らかであることを疎明するに足りる証拠はなく，また，債権者が真摯に合理的
経営を目指すものではないことを窺わせる証拠も提出されていない。よって，債務
者の上記主張は採用できない。
　６　債権者等の株式取得経緯は証券取引法違反であるとの主張について
　　(1)　債務者は，本件のＴｏＳＴＮｅＴ－１取引が証券取引法２７条の２（強制公開買付）に
違反しないとした原決定の判示は，全く形式的な解釈論であって，法の趣旨を全く
考慮に入れていない点において不当であるし，仮にこれが証券取引法違反ではな
いとしても，公開買付規制の趣旨に反した不当な株式買占行為に対して対抗措置
をとることは不公正発行に該当しないと主張する。
　　(2)　しかしながら，本件のＴｏＳＴＮｅＴ－１取引が証券取引法２７条の２に違反しないこと
は，原決定（２６頁２３行目から２８頁１７行目まで）が判示するとおりである。また，
債権者等がＴｏＳＴＮｅＴ－１取引によって債務者株式を大量に買い付けたことにつ
いては，証券取引法２７条の２の立法趣旨との関係において相当性を欠くとみる余
地はあるとはいえ，これが現行法下で違法でないといえることは上記のとおりであ
り，買付方法に相当でない点があったということのみをもって，支配権確保を主要な
目的とすることが明らかな本件新株予約権発行を正当化することはできない。証券
取引法の解釈に当たっては，取引ルールの一義的明確性が要求されるというべき
であり，条文に忠実な解釈を行うべきものであり，その観点からしても原決定の判
断は相当というべきである。よって，債務者の上記主張も採用することができない。
　７　株主としての不利益が存在しないとの主張について
(1)　債務者は，商法２８０条ノ１０にいう不利益を受けるおそれがある株主とは，当然株
主であることを会社に対抗できる株主のことをいうから，原決定が名義書換を完了
していない分も含めて債権者の不利益性を判断したのは商法２０６条に違反すると
主張する。
　　(2)　この点，確かに，債務者等への実質株主名簿の書換えがなされていない現時点で
は，債権者は３万１４２０株を超える株主であることを，株式会社ライブドア・パート
ナーズは１０６２万７４１０株（平成１７年３月７日現在）の株主であることを，債務者
に対抗することができない。しかしながら，本件のように，債務者も債権者等が大量
の株式を有することを自認しており（甲１１，１６），名義書換請求に対する拒絶事由
も特になく，半月後には実質株主名簿が書き換えられることが確実であるにもかか
わらず，保管振替機関からの実質株主名簿書換えのための通知が９月末日と３月
末日に限られているとの制度上の制約ゆえに，名義書換未了の株式数を不利益性
判断の基礎から除外するのは明らかに不合理というべきである。したがって，上記
のような本件事実関係のもとにおいては，平成１７年３月３１日以降に債務者に対
抗できることになる株式数も含めて不利益性を判断すべきであって，債務者の上記
主張は採用することができない。
　８　結論
　　　以上述べたとおりであって，債務者による本件新株予約権の発行は，その内容及び
発行の経緯に照らしても，債権者による債務者の支配を排除し，現在債務者と友好的
な関係にあるフジテレビによる債務者に対する支配権を確保するため行われたことが
明らかである。そして，本件に顕れた事実関係（債権者等による債務者株式の立会外
取引による取得，債権者代表者のマスコミに対する発言等）のもとでは，債務者の現
経営者が，債権者による債務者の支配に対して不安を覚え，企業防衛のためにフジ
テレビとの関係強化が必要であると考えたこと自体は理解できなくはないが，そのた
めに採用した本件新株引受権の大量発行の措置は，既に論じたとおり，本来債務者
の取締役会に与えられている権限を逸脱したもので，著しく不公正な新株予約権の発
行と認めざるを得ないのである。そうであるとすれば，債権者の本件仮処分命令申立
てには，理由があると認められるから，これを認容した原決定は正当である。よって，
主文のとおり決定する。
平成１７年３月１６日
東京地方裁判所民事第８部
　　　　　　裁判長裁判官　　　西　岡　清一郎
裁判官　　　渡　邉　千恵子
裁判官　　　山　口　和　宏　
　
（別紙１）債務者の主張
１　権限分配論は商法の解釈として採り得ないこと
　原決定は，権限分配論に基づき，取締役が株主構成に影響を与えることは原則として
違法であり，もって正当な事由がある場合にしか許されない，という判示をしている。
しかし，権限分配論は，ドイツの法制を前提とした西ドイツの学説であり，授権資本制
度を採用し，株主総会ではなく取締役会に新株発行の権限が帰属する日本の法制では
採り得ない理論である。そのため，既に学会では放棄されている。また，経営の迅速性・
効率性のために経営を執行する取締役に権限を与えていくという昨今の商法改正の流
れにも逆行する理論である。
以上のとおり，わが国の商法の下で権限分配論は採用できず，新株の発行によって
株主構成が変動するとしても，それは何ら違法・不当ではない。それが自己または第三
者の利益を図る意図でなされた場合にだけ，違法・不当となる。
２　支配権維持目的の認定は誤りであること
原決定の指摘する理由部分は，すべて本件新株予約権の発行を「会社の利益のた
め」にしているという証拠及び認定ばかりであり，何ら不当な目的であることを示す証拠
あるいは認定ではない。にもかかわらず，原決定はかかる証拠から「支配権維持目的」
を認定している。
原決定が，この推論プロセスで明白な誤りを犯した理由は，行為自体とその目的を混
同してしまったことにあるのではないかと推測される。
フジテレビの子会社となる→フジテレビの支配権→フジテレビの経営陣の支配権→不
当な目的
と推論し，フジテレビの子会社となるという事実を，役員個人の利益と勘違いしてしまって
いるのではないかと思われる。
　しかし，「フジテレビの子会社となる」のはあくまでも行為であり，その目的は債務者の
利益のためである。債務者の取締役に，フジテレビの子会社となることによってフジサン
ケイグループ経営陣の支配権を維持させるなどという目的は全く存在しないし，それを示
す証拠も存在しない。
さらに，原決定は，「フジサンケイグループの経営陣の支配権維持目的」を「債務者の
現経営陣の支配権維持目的」と同一視しているが，その理由も証拠も全く説明されてい
ない。
債務者の取締役は，フジテレビの子会社となるのと，ライブドアの子会社となるのと，
どちらがより債務者の企業価値が高まるか，という視点から判断したのであり，債務者
の経営陣の支配権維持目的などを示す証拠はどこにも存在しない。
３　正当化のための特段の事情（企業価値の毀損防止）につき明白性まで立証しなければ
ならないとするのは誤りであること
　原決定は，原則として取締役が会社の支配権の帰属を自ら決定することは許されず，
支配権につき争いが具体化した段階で現経営陣の支配権を維持することを主要な目的
として新株等を発行することが許されるのは，会社ひいては株主全体利益の保護の観
点からこれを正当化する特段の事情がある場合に限られるという判断基準をたてている
が，かかる基準は，わが国の商法の下で採り得ない権限分配論を前提としている点で
不当であるほか，これまで裁判例が採用してきた主要目的ルールとも全く相容れないも
のである。
　まず，そもそも不当目的が主たる目的であるかどうかは，併存する目的の中のどれが
主要かという観点から判断されるべき事柄である。片方の目的を先に認定して，他の目
的を「特段の事情」として立証責任の転換をするなどというのは，主要目的ルールに反
する。
　また，仮処分においては，要件事実の立証につき疎明（裁判官が事実の存在が一応
確からしいとの認識を持つこと）で足りるのであるから，債務者の主張する正当目的（企
業価値の毀損防止）についても疎明で足りるはずであり，これを新株予約権発行を正当
化する特段の事情であると位置づけて明白性の立証まで要求するのは，当事者間の公
平を失し，債務者側のみに厳格な立証責任を課すものであって不当である。また，買収
側の方が事業計画作成に当たって不利な立場にあるともいえないから，債権者による支
配権取得が債務者に回復しがたい損害をもたらすことが明らかといえない限り，特段の
事情があるといえないとした判示は，さらに当事者間の公平を失するもので不当である。
４　結論
　　本件で提出された全ての証拠によれば，ライブドアが親会社となった場合に債務者グル
ープ各社の企業価値が毀損されることの疎明は十分であり，債務者経営陣の支配権維
持目的は存在しないから，「著しく不公正な方法」による新株予約権発行でないことは明
らかである。
以　　上
（別紙２）債権者の主張
　債務者は，原決定について，(1)いわゆる権限分配論を前提にしていると捉え，(2)新株予
約権の発行が許容されるのは，これを正当化する特段の事情が存在する場合に限られる
と考えたものと理解したうえで，(3)債務者の主要な目的が支配権維持目的にあると認定し
たのは誤りであると難じ，(4)前記正当化のための特段の事情があるというためには，債権
者の買収により債務者の企業価値が毀損されたことが明らかであることを要するとした点
を批判する。
　しかし，(1)ないし(4)はいずれも失当である。
(1)　（権限分配論）について
　　債務者は，原決定の「会社の執行機関にすぎない取締役が会社支配権の帰属を自ら
決定するものであって原則として許されない」という片言を捉えて，権限分配論に依拠す
るものと即断したようであるが，決定全体をみればそのような一部の学説に依拠したわ
けでないことはたやすく読み取れるし，少なくとも後に述べるようにこの点は(4)における
疎明の責任や程度には何の影響もなく，その他原決定の結論を左右するようなものでは
ない（上記引用部分は，決定の中では必要のない記載であったとさえいえる）。
(2)　（特段の事情の要否）について
　　原決定における不公正発行該当性の判断枠組みは，素直に読み取るなら以下のとおり
である。
　①　不当な目的を達成する手段として新株予約権発行が利用される場合は「著シク不公
正ナル方法」による発行となる。
　②　株式会社においてその支配権につき争いがあり，従来の株主の持株比率に重大な
影響を及ぼすような数の新株予約権が発行され，それが第三者に割り当てられる場
合に，その新株予約権が支配権を争う特定の株主の持株比率を低下させ，現経営陣
の支配権を維持することを主要な目的としてされたものであるときは，不当な目的を達
成する手段として新株予約権発行が利用される場合にあたる。
　③　会社ひいては株主全体の利益の保護という観点からその新株予約権発行を正当化
する特段の事情がある場合は別である。
　　これからわかるとおり，原決定は，支配権維持目的が主要な目的である場合には，新
株予約権の発行はこれを正当化すべき特段の事情が必要であるとしているのであり（何
もないところで，いきなり債務者に正当目的の疎明責任を負わせているわけではない），
疎明責任の分配としてはバランス感覚にすぐれ至極公平かつ常識的である。
(3)　（主要目的としての支配権維持目的の存否）について
　　債務者は，原決定が債務者（取締役会）の発行決議においては支配権維持目的が主
要目的であると認定したことに対し，第一に，不当な目的は取締役個人の利益を図る場
合に限られるから，本件の場合はこれに該当しないと批判し，第二に，債務者（取締役
会）には企業価値維持目的があるのだから，支配権維持目的は主要な目的ではあり得
ないと批判する。
　　しかし，第一に，不当な目的とは，会社ひいては株主全体の利益の保護の観点からそ
の該当性を判断すべきであるから，必ずしも取締役個人の利益を図る意図がなくても第
三者（一部の株主を含む）の利益を図る意図があればそれで十分である。本件では，債
務者（取締役会）にはフジサンケイグループないしそれらの経営陣の意向に沿おうとする
意図がある。
　　また，第二に，債務者の説くところでは支配権維持目的が中間目的，企業価値維持目
的が究極目的となっているから（目的の二重性），支配権維持が主要な目的であること
は否定のしようがないのであり，本件で問題となっているのは，それにもかかわらず，特
段の事情である企業価値の維持をもたらすことで新株予約権の発行が正当化されるか
否か（判断枠組み③の問題）である。
　　この点は，従来の多くの裁判例において，新株において資金調達目的と支配権維持目
的の優劣が吟味され（判断枠組み②の問題），あるいは，新株予約権においてインセン
ティブ目的と支配権維持目的の優劣が吟味される（江頭教授，神田教授など有識者が
想定しているであろう議論）（前同）のとは次元が異なる。
　　なお，企業価値の維持を正当化事由とする場合，「企業価値」をどのようなものとして把
握するかによってどのような結論でも導きうることに注意する必要がある。
(4)　（疎明の程度）について
　　支配権維持が企業価値維持に結び付くことのあり得ることは理論的に否定できないに
しても（アライアンス目的や資本提携目的が正当化される場合もこれに類する），安易に
企業価値の維持を認定してしまうなら，支配権維持を目的とする発行はいとも簡単に容
認されることになってしまう。したがって，企業価値の維持の認定は慎重に行うべきであ
り，そのために支配権の維持が必要であると主張する者が，これを明らかにする責任を
負うと考えるべきである。
　　この点については，以下の諸点も十分に考慮すべきである。
　①　支配権の維持が図られる状況では，取締役（やそれと人的に密接な関係にある第三
者）と会社ひいては株主全体の間には極めて深刻な利益相反が生じうるから，疎明の
程度は高度なものであって然るべきである。
　②　当該利益相反は，企業支配の帰属をめぐる争いが具体化した段階においてはさらに
先鋭化するから，疎明の程度は一層高度なものであって然るべきである。
　③　一般に，買収者と対象会社の取締役には企業情報の質と量に格差があるから，後者
による疎明の程度は高度なものであって然るべきである。
　④　特に対象会社の株式について市場価格が存在する場合，買収者の登場により市場
価格が上昇しているのに，それに反する説明を試みて下落（＝企業価値の毀損）の必
然性を主張するのであれば，疎明の程度は高度なものであって然るべきである。
以　　上

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