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金融商品取引法違反被告事件
平成３０年３月２２日宣告東京地方裁判所刑事第１３部
主文
被告人を懲役２年６月及び罰金１０００万円に処する。
未決勾留日数中１００日をその懲役刑に算入する。
その罰金を完納することができないときは，金２万円を１日に換
算した期間被告人を労役場に留置する。
この裁判が確定した日から４年間その懲役刑の執行を猶予する。
被告人から金２６億５８６４万４９００円を追徴する。
訴訟費用は被告人の負担とする。
理由
（罪となるべき事実）
被告人は
第１Ａ１及びＡ２と共謀の上，財産上の利益を得る目的で，大阪市a区ｂｃ丁目
ｄ番ｅ号所在の株式会社Ｂ証券取引所が開設していた有価証券市場に上場され
ていたＣ株式会社が発行した株券について，その株価の高値形成を図ろうと企
て，平成２４年２月１５日から同年３月２日までの間，１３取引日にわたり，
同市場において，同株券の売買を誘引する目的をもって，別表１（添付省略）
記載のとおり，被告人及びＡ２ほか２名の名義で，Ｄ証券株式会社ほか６社の
証券会社を介し，立会開始前に大量の成行買い注文等を入れ，立会時間に最良
買気配値近辺の値段及び最良買気配値から離れた下値に大量の買い注文を入れ
るなどの方法により，同株券合計２９６万５６００株を買い付けるとともに，
別表２（添付省略）記載のとおり，同株券合計２７９万６６００株の買付けの
委託を行う一連の取引をし，同株券の株価を８７１円から１２９７円まで上昇
させた上，同年２月１７日から同年３月５日までの間，４取引日にわたり，同
市場において，当該上昇させた株価により，別表３（添付省略）記載のとおり，
同株券合計１４７万５４００株を売り付け，もって，同市場における同株券の
相場を変動させるべき一連の株券売買及びその委託をし，当該上昇させた株価
により，同株券の売買を行い，
第２Ａ１と共謀の上，財産上の利益を得る目的で，
１真実は，前記Ｂ証券取引所が開設していた有価証券市場に上場されていたＣ
株式会社が発行した株券につき，空売り残高の増加及び浮動株の減少による出
来高の減少に伴い，株券の調達が困難となった売り方が高値で買い戻すことに
より株価が上昇するいわゆる「空売りの踏み上げ相場」が形成されて株価が大
きく上昇する状況になく，同株券の保有を継続する意思もないにもかかわらず，
過去に株価が上昇した銘柄と同様に膨大な空売り残高が存在し，空売りの踏み
上げ相場により株価が大きく上昇する可能性がある旨の虚偽の情報に加え，自
己らが同株券を既に買い付けて保有しており，株価が１３００円に上昇するま
での間，同株券の保有を継続する旨を示唆しつつ，他の投資家に対しても，自
己らと同様，同株券を買い付け，株価が１３００円に上昇するまでの間，同株
券の保有を継続するよう推奨する旨の文章を公表して，同株券の株価を上昇さ
せた上，自己らがあらかじめ買い付けていた同株券を売り付けて利益を得よう
と企て，同株券の売買のため及び同株券の株価を上昇させる目的をもって，平
成２３年１１月１日から同年１２月２９日までの間，３回にわたり，東京都港
区ｆｇ丁目ｈ番ｉｊ居室ほか１か所において，これら２か所に設置されたパー
ソナルコンピューターを使用し，Ａ１が主宰する「般若の会」名義のインター
ネット上のウェブサイト「時々の鐘の音」に，「仲間が一つになってそれぞれ
が不動の心によって事に当たる時，不可能が可能になります。」「『昨日の今』
１９９５年，阪神・淡路大震災の後の株式相場は閉塞状況にありました。市場
には失望感が高まり，売りが売りを呼び，莫大な空売りが溜まりました。」「Ｅ
株は稀に見る大踏み上げ相場に発展し，３００円台の株価が１０倍以上の価格，
５０００円台にまで達しました。」「そして『今日の今』２０１１年―東日本大
震災によって株価が２００円台で低迷し，空売りが異常に膨らみ，Ｅのときと
同じように大相場になる雲行きを呈してきた銘柄があります。何百万株という
空売り残を抱えたその２００円台の銘柄のマグマが爆発するのはいつか？」
「『空売り残の異常な膨らみ』という共通点の下，『昨日の今』阪神大震災にお
ける当時のＥと同じ軌跡を『今日の今』東日本大震災後のその２００円台の銘
柄が『明日の今』に向かって歩もうとしているかのように私には感じ取れま
す。」「私達は天が与えてくれた恩寵の中にいるのです。」「今，私もあなた達も
天から試されています。」「将来の出世株たるその銘柄を『未来の今』１３００
円で売って実際に莫大な利益を得た人だけが天から合格証を与えられます。」
「２４０万株を超える空売りが隠れていると想定できます。この合計３００万
株を超えたであろう日が１０月５日であり，結果として，Ｂ証金を通さないで
株を借りるのが非常に困難になったことを私は予測できました」「２００円台
で数百万株という膨大な空売り残を抱えているだけに，『遠くをはかる者は富
み』と尊徳の箴言にあるように，『天の時』・『地の利』・『人の和』が一つとな
ったその時より，空売りの踏み上げ相場が始まるような気がします。」「何十年
に一回の稀有の大相場に発展する可能性があるこの銘柄とのせっかくの縁を頂
いたのに，眼前の利に迷うては自らみすみす運を捨て去ることになります。」
「○○○○○は，２００円台にあった株価が４．５倍以上の９３０円という高
値を付けました。現在も相場は続いており，いつ９３０円の高値を抜くかが注
目されます。」「Ｂ証券金融での４００万株の空売り残に加えて，来年３月には
２５０万株以上の『隠れた空売り』の期日が到来します。そのため，この株式
のヤマ場は既に述べた通り来年の３月であると考えるのが妥当であると思いま
す。」などと記載した文章を掲載し，不特定かつ多数の者が閲覧可能な状態に
させて同株券の株価を上昇させた上，別表４（添付省略）記載のとおり，平成
２３年１１月２日から平成２４年２月１０日までの間，４９取引日にわたり，
前記Ｂ証券取引所が開設していた有価証券市場において，Ｆ証券株式会社ほか
８社を介し，当該上昇させた株価により，被告人ほか２名名義の同株券合計２
９３万株を代金合計１６億８３４万４６００円で売り付け，
２真実は，前記１記載のとおり，平成２３年１１月１日から同年１２月２９日
までの間，３回にわたり，前記Ｃ株式会社が発行した株券につき，空売りの踏
み上げ相場が形成されて株価が大きく上昇する旨の虚偽の情報を公表したほか，
前記第１記載のとおり，平成２４年２月１５日から同年３月２日までの間，同
株券の売買を誘引する目的をもって，立会開始前に大量の成行買い注文等を入
れ，立会時間に最良買気配値近辺の値段及び最良買気配値から離れた下値に大
量の買い注文を入れるなどの方法により，有価証券市場における同株券の相場
を変動させるべき一連の株券売買及びその委託をして，その株価を上昇させた
ものであったにもかかわらず，これらの事実を秘して，自己らが前記ウェブサ
イト「時々の鐘の音」に記載したとおり，同株券の株価が１２９７円まで上昇
したかのように装い，かつ，真実は，東京都中央区ｋｌ町ｍ番ｎ号所在の株式
会社Ｇ証券取引所が開設していた有価証券市場に上場されていたＨ株式会社が
発行した株券につき，空売りの踏み上げ相場が形成されて株価が大きく上昇す
る状況にないにもかかわらず，過去に株価が上昇した銘柄と同様，空売りの踏
み上げ相場により株価が大きく上昇する可能性がある旨の虚偽の情報に加え，
他の投資家に対して，同株券を買い付け，株価が少なくとも１０００円以上上
昇するまでの間，同株券の保有を継続するよう推奨する旨の文章を公表して，
同株券の株価を上昇させた上，自己らがあらかじめ買い付けていた同株券を売
り付けて利益を得ようと企て，同株券の売買のため及び同株券の株価を上昇さ
せる目的をもって，同年４月１７日，東京都豊島区ｏｐ丁目ｑ番ｒ号室におい
て，同所に設置されたパーソナルコンピューターを使用し，前記ウェブサイト
「時々の鐘の音」に，「先細りの株式市場にあって，『買い』で取れた数少ない
銘柄として，２０１１年１１月１日，『時々の鐘の音』のコラム『再びの邂逅』
の中で触れた２００円台の銘柄，コード番号：４４０６○○○○○があります。
本銘柄は２０１２年３月２日に１，２９７円という高値を付けました。買いで
１，０００円幅が取れた銘柄として大いに脚光を浴びたことには，まさしく天
の恩恵を感じざるを得ません。」「２０１２年４月１６日引け値４０９円，コー
ド番号：８１０３○○○○は今年の出世株として大いなる輝きを放つかもしれ
ません。１，０００円幅は勿論のこと，何年振りかに出現するであろう，『Ｅ』
のような大相場に発展する可能性も大いにあり得る，と私には思えてなりませ
ん。」「隠れた空売り残も相当数が既に積み上がっていることが窺えますから，
今後の取り組み次第では空売りの大踏み上げ相場に発展する可能性も大いに有
り得ます。」「現在の株価の水準があまりにも低すぎる○○○○は，現物で買っ
て長期に保有するのに最適の銘柄と言えます。今後，Ｅのような大相場に発展
する予感がしています。」「種を蒔いて『遠くを計る者』と，種を蒔かずに刈り
取ることのみに心を奪われる『近くを計る者』のいずれが多いかは，株価の成
長の軌跡軌道に大いに影響があります。４４０６○○○○○が２００円台から
１，２９７円まで株価が成長し，そして４５２円という安値をつけたことは，
種を蒔かずして刈り取ることだけを考える『近くを計る者』が如何に多かった
かをはっきりと物語っています。」「売買益を得るのに５０円から１００円幅で
はなく，しっかりと１，０００円幅，２，０００円幅，３，０００円幅がとれ
る株式投資が実現することが望まれます。８１０３○○○○はＥのような大相
場に発展する可能性があるだけに，二宮尊徳の言う『遠くを計る者』が数多く
加われば今年の出世株に育つ可能性は大きいと思います。」などと記載した文
章を掲載し，不特定かつ多数の者が閲覧可能な状態にさせて同株券の株価を上
昇させた上，別表５（添付省略）記載のとおり，平成２４年４月１８日から同
年５月７日までの間，１１取引日にわたり，前記Ｇ証券取引所が開設していた
有価証券市場において，Ｄ証券株式会社ほか６社を介し，当該上昇させた株価
により，被告人ほか２名名義の同株券合計４６３万４４００株を代金合計３２
億５３６３万４００円で売り付け
もって，それぞれ，有価証券の売買のため及び有価証券の相場の変動を図る目
的をもって，風説を流布するとともに偽計を用いて相場を変動させた上，当該変
動させた相場により，有価証券の売買を行った。
（事実認定の補足説明）
第１本件の争点
本件の主たる争点は，①判示第１の事実について，被告人らのＣ株式会社の
株券の買付け又は買付けの委託を行う一連の取引が金融商品取引法１５９条２項１
号で禁止される相場操縦取引に該当するか，②判示第２の１及び２の各事実につい
て，被告人らが合計４日間にわたり後記ウェブサイト「時々の鐘の音」に文章を掲
載した行為が金融商品取引法１５８条で禁止される風説の流布及び偽計に該当する
か，③判示各事実について被告人に故意及び共謀が認められるか，の３点である。
なお，以下補足説明をするに当たり，以下のとおりの略称を用いる。
ア被告人の実父であるＡ１（相被告人であったが，本件の公判中に死亡し，公
訴棄却の決定がされている。）のことは「Ａ１」，被告人の実母であるＡ２のことは
「Ａ２」，Ａ２の甥であるＡ３のことは「Ａ３」，Ａ２の弟であるＡ４のことは「Ａ
４」，被告人の友人であるＡ５及びＡ６のことはそれぞれ「Ａ５」，「Ａ６」，Ａ１が
過去に主宰していた株式投資研究会の会員であり，後記「時々の鐘の音」への掲載
を手伝ったＡ７のことは「Ａ７」，Ｃ株式会社のことは「Ｃ」，同会社の株券のこと
は「Ｃ株」，Ｈ株式会社のことは「Ｈ」，同会社の株券のことは「Ｈ株」，Ｂ証券取
引所のことは「Ｂ証」，Ｇ証券取引所のことは「Ｇ証」，Ａ１が主催していた「般若
の会」名義のウェブサイト「時々の鐘の音」は「時々の鐘の音」という。
イ「時々の鐘の音」に，平成２３年１１月１日に掲載された文章を「コラム
①」，同月１７日に掲載された文章を「コラム②」，同年１２月２９日に掲載された
文章を「コラム③」，平成２４年４月１７日に掲載された文章を「コラム④」とい
う。
ウＡ４名義証券口座，Ａ３名義証券口座，被告人名義証券口座，Ａ２名義証券
口座を併せて「４名義証券口座」といい，Ａ４名義証券口座，Ａ３名義証券口座，
被告人名義証券口座を併せて「３名義証券口座」という。
エ証券金融会社が公表した融資貸株残高のことを「証金残」といい，証券取引
所が公表した信用取引残高を「信用残」という。
第２前提となる事実
関係証拠によれば，以下の事実が認められる。
１当事者等
被告人等事件関係者
ア被告人は，Ｉ大学理学部卒業後，同大学大学院数理科学研究科に進学し，確
率論を基礎とした数理ファイナンスを研究し，平成１８年３月に博士課程を修了し
た。その後，被告人は，信託銀行のシンクタンクに研究員として就職し，金融工学
を研究するなどしていたが，平成２２年３月頃から腰痛のため休職し，平成２３年
３月に退職した。被告人は，同年４月から上記数理科学研究科の特任研究員となり，
平成２４年４月にはＪ大学大学院基礎工学研究科の助教に就任した。被告人は，休
職して自宅で療養していた平成２２年３月頃から，Ａ１の依頼を受けて，主に自己
名義証券口座で株を発注するなどしていた。
イＡ１は，証券会社で歩合外務員として稼働したり，投資顧問会社を設立して
株式投資のコンサルタント業を営むなどした後，株式研究会「新しい風の会」を発
足させ，株式投資に関する新聞を発行したり，会員を集めて講演会を開催するなど
していた。Ａ１は，「新しい風の会」において，「Ｅ」の株式を手がけ，「Ｅ」の株
価は上昇したが，その後株価が急落し，「新しい風の会」の活動を終了させた。Ａ
１は，その後，株式研究会「泰山」を発足させ，フォーラムを開催する形で推奨銘
柄などの情報を発信していたが，自身の病気の悪化などから，インターネット上に
「時々の鐘の音」を開設し，「時々の鐘の音」を通じて推奨銘柄などを発信するよ
うになった。Ａ１は，東日本大震災後の平成２３年６月頃，株式研究会「般若の会」
を設立し，会員に対し，電話や手紙で推奨銘柄を伝えるなどしていた。Ａ１は，平
成７年頃から，自己名義で証券口座を開設することができなくなっていたため，Ａ
４からＡ４名義の証券口座を借りて株取引を行っており，平成２３年４月頃からは，
Ａ３名義の証券口座も実質的に自己の証券口座として使用して株取引を行っていた。
ウＡ２は，Ａ１が主宰する株式研究会の活動を手伝うとともに，Ａ１の指示に
従い，主にＡ２名義の証券口座で株を発注していたほか，Ａ１の代わりにＡ４名義
の証券口座で発注したり，被告人名義及びＡ３名義の証券口座でも株の発注をする
ことがあった。
エＡ３は，平成１６年頃から，Ａ１の依頼で同人宅のパーソナルコンピュータ
ーの設定等を行っていたが，平成２３年４月にＡ１のために自己名義の証券口座を
開設して以降，Ａ２や被告人を通じてＡ１の指示を受け，同証券口座を利用して株
の発注を行っていた。
Ｃの概要
Ｃは，油脂製品や石油化学製品の製造・販売等を業とする株式会社であり，昭和
２４年に当時の商号「Ｋ株式会社」でＢ証に株式を上場し，本件当時も同取引所に
株式を上場していた。平成２３年１１月１日から平成２４年３月３１日までの間，
Ｃの発行済株式総数は，３８００万８９０６株であった。
Ｃは，平成２２年３月期には５００万円の連結経常利益及び２億１６００万円の
連結純損失を計上し，平成２３年３月期には５億６５００万円の連結経常利益及び
６億８７００万円の連結純利益を計上したものの，平成２４年２月には，「業績予
想の修正に関するお知らせ」と題する書面により，平成２３年５月に公表した平成
２４年３月期の連結業績予想（１株当たり純利益２７．０８円）を下方修正して１
株当たり純利益が２０．６５円となるとの発表を行っていた。
Ｃの株価は，平成２３年４月はおおよそ１株１００円前後で推移していたが，同
年５月に株価が上昇し，同年６月は１株１４０円前後で推移し，また同年７月から
９月に株価が上昇し，同年１０月は１株２７０円前後で推移し，同年１１月１日の
時点では最高値２８９円であった。
Ｈの概要
Ｈは，化学品，樹脂，燃料，食料及び機械等の各種原料・製品の販売及び輸出入
等を業とする株式会社であり，昭和４８年にＧ証市場第二部に株式を上場し，昭和
５０年にはＧ証市場第一部に指定替えされており，本件当時もＧ証市場第一部に上
場していた。平成２４年４月時点でのＨの発行済株式総数は，４１７８万株であっ
た。
Ｈは，平成２２年３月期には２３億８５００万円の連結経常利益及び１５億４６
００万円の連結純利益，平成２３年３月期には３２億４７００万円の連結経常利益
及び２１億４４００万円の連結純利益，平成２４年３月期には３８億６３００万円
の連結経常利益及び２３億８００万円の連結純利益，平成２５年３月期には２８億
５７００万円の連結経常利益及び１６億８２００万円の連結純利益を計上していた。
Ｈの株価は，平成２４年１月上旬は１株２１５円前後で推移していたが，同年２
月には１株３００円前後で推移するようになり，その後も株価は上昇したが，同年
４月１６日の最高値は４１１円であった。
２事実経過の概要
Ａ１は，平成２３年７月上旬頃から，Ａ４名義証券口座でＣ株の売買を始め，
同月上旬頃，Ａ１又はＡ２は，Ａ３に対し，Ｃ株について，株式会社Ｌが提供する
各日ごとの終値や出来高等が表示された画面（以下「Ｍ画面」という。）をまとめ
た資料を作成するよう指示した。また，Ａ１は，同月下旬頃から，Ａ２や被告人に
指示するなどしてＡ２名義証券口座，被告人名義証券口座でもＣ株の売買を始め，
同年９月初旬頃からは，Ａ３に指示するなどして，Ａ３名義証券口座でもＣ株の売
買を始めた。
Ａ１，被告人，Ａ７，Ａ２及びＡ３は，同年１０月上旬頃，Ａ１の希望に基
づき，打合せをした結果，インターネット上のＡ１の偽物を否定し，本物のＡ１の
言葉を示すため，「時々の鐘の音」を更新することを決めた。同月下旬から，Ａ１
が口頭で伝えた内容を基にＡ７が文案を作成し，Ａ１がその文案に対して修正指示
を繰り返すなどして，コラム①の原稿が作成された。被告人は，Ａ７から，メール
で文案の送信を受けていたが，それにコメントを付して返信したこともあり，コラ
ム①の原稿が完成した後，同年１１月１日，コラム①を「時々の鐘の音」にアップ
ロードした。同日のＣ株の最高値は２８９円であったが，同月２日の最高値は３６
７円となり，同日夜，Ａ１は，Ａ７に対し，Ｃの株価，ストップ高になったな，俺
の言うとおりになっただろうなどと言った。
Ｃの株価は同年１１月２日以降も上昇し続け，同月１６日には最高値が５２
３円となった。
同年１０月３１日時点で，４名義証券口座合計でＣ株は２３２万１８００株保有
されていたが，同年１１月２日から同月１６日までの間，４名義証券口座合計で２
８万５０００株が買い付けられた一方，合計１７９万２００株が売り付けられた。
Ａ１とＡ７は，同月９日頃から，前同様の方法により，コラム②の原稿を作
成し，同月１７日，被告人がＡ３に対し，コラム②のアップロードを依頼し，同日，
Ａ３がコラム②を「時々の鐘の音」にアップロードした。
Ｃの株価は，同月１７日に最高値６１４円を付け，同年１２月１２日には最
高値９３０円をつけたが，その後下落し，同月２８日は最高値８０８円であった。
同日，被告人は，コラム③の掲載にあたり，Ａ２からＡ１の言葉を書きとっ
たメモを受領し，これをパーソナルコンピューターで清書して推敲した。同月２９
日早朝，被告人は，Ａ３にメールを送信し，コラム③の原稿を作成したことを伝え，
Ａ１の了解を得た後に，「時々の鐘の音」の更新作業をしてもらいたいなどと依頼
した。Ａ３は，Ａ２から指示を受けて，同日の寄付き前にコラム③をアップロード
した。
同日，Ｃ株は８６４円の最高値を付けた。
４名義証券口座では，同年１１月１７日以降は，同月２５日に４２万８０００株，
同月２８日に３万５０００株のＣ株が買い付けられたほかは，Ｃ株は売り付けられ
ており，同年１２月３０日時点での４名義証券口座でのＣ株の保有残高は２８万１
００株となっていた。
平成２４年１月頃，Ａ２は，Ａ３に対し，Ｈ株についても，Ｍ画面をまとめ
た資料を作成するよう指示した。同月２３日頃から，Ａ１はＡ４名義証券口座でＨ
株の売買を始め，同年２月３日から被告人名義証券口座，同月１３日からＡ３名義
証券口座でもＨ株の売買が始められた。
Ｃ株の株価は，同年１月１０日は最高値７９０円であり，同月２３日には最
高値１０００円を付けたものの，その後，８００円台から９００円台で推移してい
た。同株価は，同年２月１５日から同年３月２日までは，最高値は９００円台から
１２００円台まで上昇し，同日には１２９７円を付けたが，同月６日には最高値１
１０１円と大幅に下落した。
４名義証券口座では，同年１月初めから同年２月１４日までの間は，Ｃ株の売付
けはあった一方，買付けはほとんどなかったものの，同月１５日から同年３月２日
までの間は，毎日，１日４万株ないし４５万５０００株の買付けが行われ，同日に
は９６万株，同月５日には４４万株の売付けが行われた。その後も，４名義証券口
座ではＣ株の買付け，売付けが繰り返され，同月３０日時点での４名義証券口座合
計保有株数は２２０万５８００株であった。
同年３月下旬頃，Ａ５がＡ１の指示を受けてコラム④の文案の作成作業をし
ていたが，同月末頃から，Ａ１の指示で，被告人がコラム④の文章考案，作成，推
敲を担うことになり，被告人は，Ａ６やＡ５の協力も得ながら，同年４月１４日頃，
コラム④の原稿を作成した。その後，被告人がＡ３にコラム④の原稿を送るなどし，
同月１７日，Ａ３は，Ａ２からの指示を受け，同日午前１１時３０分頃，コラム④
をアップロードした。
同月１６日時点で，３名義証券口座で，Ｈ株は合計４６３万４６００株保有
されていた。その後は，３名義証券口座でのＨ株の買いはなく，上記保有株は同年
５月２日まで売り続けられ，同月３日の時点で保有されていたのはＡ３名義証券口
座の２００株のみとなっていた。
第３Ｃ株取引の相場操縦取引該当性について
平成２４年２月１５日から同年３月２日までの４名義証券口座でのＣ株の買い注
文が金融商品取引法１５９条２項１号で禁止される相場操縦取引に該当するかにつ
いて検討する。証拠によれば，４名義証券口座でのＣ株の買い注文は，Ａ１が直接
又は被告人，Ａ２若しくはＡ３に指示をして出した注文であると認められることか
ら，相場操縦該当性の検討に当たっては，以下，証券口座名義を問わず，買い注文
を出した主体をＡ１として記載する。
１Ａ１のＣ株の買い注文状況
Ａ１は，平成２４年２月１５日から同年３月２日までの間，４名義証券口座で，
Ｃ株の買い注文をおおむね数千株から数万株単位で合計６００回以上発注し，判示
第１別表１及び２のとおり４名義証券口座でＣ株の買付け又はその委託を行ってい
たが，その中で，次の態様の買い注文を繰り返し行っていた。
寄付き前の大量の成行買い注文
成行注文とは，値段を指定しない注文で，証券取引所に発注された時の価格付近
で約定することを目的とする注文である。Ａ１は，平成２４年２月１５日から同年
３月２日までの間，同年２月１６日前場寄付き前の合計３万７０００株，同日後場
寄付き前の合計３万４０００株，同月２０日前場寄付き前の合計４万株，同月２４
日前場寄付き前の合計５万５０００株，同日後場寄付き前の合計１万５０００株，
同月２７日前場寄付き前の合計１１万７０００株，同月２８日前場寄付き前の合計
２万５０００株，同月２９日前場寄付き前の合計２１万５０００株，同年３月１日
前場寄付き前の合計５万株の成行買い注文を出していた。
なお，Ａ１は，同年２月１６日前場寄付き前には９３０円以下で買指値注文を出
しながらも，上記成行買い注文を出して寄前気配値を９３３円以上に上昇させるな
ど，同年２月２９日，同年３月１日を除いて，前場寄付き前に，上記成行買い注文
を出すと約定が見込みにくい値段での買指値注文も出していた。
未約定の買指値注文を大量に残す最良買気配値近辺への買指値注文
指値注文とは，具体的な値段を指定して発注する注文である。Ａ１は，平成２４
年２月１５日から同年３月２日までの間，その時々の最良買気配値に応じて，最良
買気配値近辺に数千株単位又は数万株単位での買い注文を連続して出し，その買い
注文は，発注直後に全部約定するものもあったが，大半は一部約定又は全く約定し
ないまま残り，当日の立会時間終了まで残り続けているものも多くあった。特に，
Ａ１は，Ｃ株の株価が上昇している局面では，株価の上昇に伴って細かく値段を上
昇させて買指値注文を出している場合もあり，その場合には，ほぼ１円刻みで重畳
的に買い注文が残されていることも多かった。
最良買気配値から離れた下値への買指値注文
Ａ１は，平成２４年２月２２日午前１０時２２分頃から午前１０時２４分頃まで
の間，最良買気配値が１０１４円であった時に，１００９円，１００７円，１００
５円に１万７０００株ずつ買い注文を出してそのまま約定させずに残すなど，最良
買気配値から離れた下値への買指値注文もしばしば行っていた。Ａ１は，このよう
な注文を，最良買気配値近辺への買指値注文とは時期を別にして行う場合もあった
が，時期を同じくして行う場合もあった。
２上記各発注態様について
Ａ８証言（以下「Ａ８証言」という。）等によれば，Ａ１の上記買い注文につい
て次のことが認められる（Ａ８証人は，主に相場操縦，偽計及びインサイダー取引
といった不公正取引が行われていないかを監視し，調査審査を行い，不公正取引が
発見されれば証券取引等監視委員会に報告することなどを業務とする日本取引所自
主規制法人売買審査部において統括課長を務めるなど，長年にわたり株取引の審査
を行ってきた者であるから，本件におけるＡ１の株取引の分析に関するＡ８証人の
証言内容は基本的には信用できる。）。
寄付き前の大量の成行買い注文について
寄付き前の成行買い注文は，寄付き前の板の中心値段（寄付き前にその時点の板
状況で寄り付くとしたら幾らの値段で値が付くかということを示すもの）を上昇さ
せる方向に働くものであり，寄付き前において，成行売り注文よりも成行買い注文
を多くすることで，第三者に，その株について買い需要が旺盛であるという印象を
与えると考えられる。そして，立会時間中の成行買い注文の場合と異なり，寄付き
前の成行買い注文は，直ちに約定しないため，上記買い需要が旺盛であることを発
注時から寄付き時まで第三者に示すことができる上，誘引されて寄付き前に高値又
は成行で買い注文を出した第三者と共に始値を形成することが出来ることから，立
会時間中の成行買い注文よりも，少ない買付け資金で株価を上昇させることができ
る方法と考えられる。
未約定の買指値注文を大量に残す最良買気配値近辺への買指値注文
上記買い注文，特におおむね１円刻みに大量に残されている買い注文は，最良買
気配値近辺の買い注文の板を厚くすることになる。最良買気配値近辺の買い注文の
発注状況は第三者も見ることができるところ，そのような買い板の状況は，それを
見た第三者に対し，買いの需要が旺盛であるとの印象を与える。そして，買いの需
要が旺盛と考え，株を買う第三者は，当該買い注文が約定してしまわない限り，当
該買い注文の値段及びそれより下の値段で株を買うことはできないから，買いたい
と思う場合にはそれより高い値段での買指値注文又は成行買い注文を出す必要があ
る。そうすると，上記買い注文は，自己が買い付けることなく，上記誘引された第
三者の買い注文の約定によって株価を上昇させられることから，買付け資金を最小
限にとどめる一方で，株価を上昇させることができる買指値注文の方法であるとい
える。
加えて，その後株価が上昇した場合には，これらの買い注文は最良買気配値から
離れた下値への買指値注文として残るため，下記株価下落局面において，
株価が下落するのを防止する効果と第三者の買い注文を促進する効果があると認め
られる。
最良買気配値から離れた下値への大量の買指値注文
この下値への大量の買い注文は，株価が下落した際に売り注文と約定し，株価が
下落するのを防止するほか，株価下落局面において，厚い買い注文の板が最良買気
配値付近の下値に存在することを第三者に示すことで，売り注文が出ても当該買い
注文と約定して株価下落は防止され，株価は上昇に転じるとの印象を与えることが
でき，第三者の買い注文を促進する効果があると認められる。で触れた，寄
付き前の買指値注文で，寄付き時に約定しなかったが，取り消さずにそのまま残し
ていたものも，株価下落局面などにおいて同様の効果を持っていたと認められる。
３Ｃ株の株価の変動状況
Ｃの株価は，平成２４年２月１４日は始値９１５円，最高値９２４円，最安値８
７６円，終値８８０円であったところ，同月１５日は始値８７１円，最高値９２８
円，最安値８５７円，終値９２０円を付け，その後同年３月１日まで，始値，最高
値，最安値，終値いずれもおおむね上昇し，同月２日には，始値１２６０円，最高
値１２９７円，最安値１１７２円，終値１２８０円を付けたが，同月５日は始値１
２５０円，最高値１２７１円，最安値１０１０円，終値１０７５円を付け，同月６
日は始値９７５円，最高値１１０１円，最安値９７０円，終値１０５０円と下落し
た。
４相場操縦取引該当性
まず，金融証券取引法１５９条２項１号の「取引所金融商品市場における上
場金融商品等・・の相場を変動させるべき一連の」有価証券等売買等とは，相場を
変動させる可能性のある売買取引等をいうものと解されるところ（最高裁平成６年
７月２０日第三小法廷決定・刑集４８巻５号２０１頁参照），Ａ１の買い注文は少
なくとも１０００株以上，おおむね数千株単位から数万株単位と発注株数が多く，
約定すれば相場を変動させる可能性のある発注であるといえるし，その多くは上記
のとおり株価を上昇させる効果を有する買い注文であるから，相場を変動させる可
能性のある売買取引等と認められる。
ア次に，金融証券取引法１５９条２項柱書の「有価証券の売買・・のうちい
ずれかの取引を誘引する目的」（以下「誘引目的」という。）とは，人為的な操作を
加えて相場を変動させるにもかかわらず，投資者にその相場が自然の需給関係によ
り形成されるものであると誤認させて有価証券市場における売買取引に誘い込む目
的をいうものと解される（上記最高裁平成６年決定参照）。
イ上記のとおり，Ａ１の買い注文はそれぞれ株価を上昇させる効果を有する買
い注文であるところ，Ａ１は，上記のとおり，寄付き前に買指値注文を出す一方で，
成行買い注文を出して当該買指値注文よりも寄前気配値を上昇させ，当該買指値注
文を約定させにくくしたり，最良買気配値より離れた下値への買指値注文があるの
に最良買気配値近辺に買指値注文を出して下値の買指値注文を約定させにくくする
など，整合しない買指値注文の出し方をしていることに照らすと，Ａ１の買い注文
は，Ｃ株を買い付けたいという意図の下での買い注文ではなく，自然の需給関係に
よるものと見せかけて人為的に株価を上昇させるための注文であると推認できる。
この発注態様に加え，Ａ１は，平成２３年１０月頃から，周囲に，平成２４年３
月頃にＣ株の株価が高騰する旨伝えていながら，自らは，後記のとおり，同年１１
月以降，それ以前に大量に買い付けていたＣ株の大部分を売却し，平成２４年２月
上旬まではほとんどＣ株の買付けをしなかったにもかかわらず，同月１５日から突
如としてＣ株の買い注文を大量に出し始めたという経緯に照らせば，Ａ１の買い注
文は，Ｃ株の株価が上昇するので安いうちに買っておきたいという経済的に合理的
な意図とは異なる何らかの意図があって行った行為であると推認できる。そして，
Ａ１は，後記のとおり，「時々の鐘の音」に掲載したコラム①ないし③において，
平成２４年３月にはＣ株の株価は１３００円に上昇する旨公言していたものの，そ
れは，合理的根拠を欠くものであって，実際にはＣの株価が自然に１３００円まで
上昇するような事情はなかったことからすれば，Ａ１には，人為的にＣの株価を変
動させて上記の株価上昇を実現しようとする動機も認められる。そうすると，Ａ１
の平成２４年２月１５日から同年３月２日までのＣ株の買い注文は，人為的な操作
を加えて相場を変動させるにもかかわらず，投資者にその相場が自然の需給関係に
より形成されるものであると誤認させて有価証券市場における売買取引に誘い込む
目的で行われたものと認められる。
これに対し，弁護人は，①３０年近くにわたってプロのトレーダーとして株
式取引に携わってきたというＡ９証人の証言（以下「Ａ９証言」という。）を引用
して，成行買い注文はある程度一定数の株数を買いたい場合に用いる注文方法であ
り，下値の買指値注文との併用によりコストを抑えて株数を取得できる，②Ａ９証
言を引用して，買指値注文について，個人投資家がそれなりの株数を買おうとする
場合には，相場の変化に対応できるようにあらかじめ複数の指値注文を入れておく
しかなく，Ａ１は，そのようにして株価が下がってきたところで買うために複数の
指値注文を入れていたのであり，見せ玉と評価されないために株価が上昇しても注
文を取り消さなかったため，未約定の買い注文が残ったままであったとしても，Ａ
１の注文は経済合理性のある注文である，③Ａ１による発注の取消しはなく，Ａ１
の発注は株価が下落した際に買うことを意図した経済合理性のある発注である，④
Ａ１の発注には相場操縦に典型的な終値関与がない，⑤平成２４年２月１５日から
同年３月２日までの間のＡ１による取引の関与率は低く，相場操縦を行うことは困
難である，⑥Ａ８証言は，Ａ１による発注の意思決定とその発注が証券取引所に通
るまでのタイムラグを無視しているなど，全く取引の経験がない者による，事実関
係の把握がすべてにわたっていない，独自の判断基準による証言であるから信用で
きないなどとして，Ａ１の買い注文は相場操縦取引には該当しないと主張する。
しかしながら，①については，成行買い注文は一般的にはそのような場合に用い
る注文方法であるとしても，上記で述べたとおり，Ａ１が７取引日にわたり，当初
より株価が上昇した時点においても成行買い注文を出したり，寄付き前に買指値注
文を出す一方で，同注文を約定させにくくする成行買い注文を出すなど，Ａ１の発
注の全体的な態様等に鑑みると，Ａ１の成行買い注文がＣ株を一定数得るという意
図からしたものとは考えられず，弁護人の主張は採用できない。
②についても，①と同様，Ａ１が，上記のとおり，下値での買い注文があるにも
かかわらず，それより高値で大量に買い注文を出して当該下値での買い注文を約定
させにくくさせていることなど，Ａ１の注文の全体的な態様等からすると，Ａ１の
買指値注文が弁護人がいうような意図で行われた経済合理性のある注文とは到底考
えられない。
③については，発注行為の取消しは，結局株を買い付けることにはならないこと
から，それが多く認められる場合や，約定直前に取り消された場合には，買い注文
の存在を見せたいだけで株を買い付けたいという意思がない，すなわち，経済的に
合理性のない注文であると推認されるというものにすぎず，発注行為の取消しがな
いからといって，上記誘引目的の推認が妨げられるものではない。
④についても，終値関与は，相場に与える影響が大きいと考えられることから，
人為的に相場を変動させる意図が推認され，それが認められる場合には，誘引目的
の存在を推認させるというものにすぎず，本件において，終値関与が認められない
ことは，上記誘引目的の推認を妨げるものとはいえない。
⑤についても，関与率は，それが高い場合には，相場に与える影響が大きいこと
から，人為的に相場を変動させる意図が推認され，誘引目的の存在を推認させる方
向に働くというものであるところ，Ａ１の関与率（Ａ１の取引が出来高に占める割
合）は高くないものの，Ａ１は，上記のとおり，最良買気配値近辺に大量の買い注
文を出し（Ａ１の買い注文が最良買気配値下８本の値段における買い注文の中で占
める割合が５割を超えている場合は相当時間あり，時には８割，９割を占めている
こともある。），そのような発注状況を第三者に見せて，第三者の買い注文を誘引す
ることにより，自己の買付けに要するコストを抑えつつ，株価を上昇させるという
手法を採っていたと考えられるのであるから，Ａ１の関与率が高くないからといっ
て，上記推認が妨げられるものではない。
⑥については，Ａ８証人は，上記のとおり，日本取引所自主規制法人売買審査部
における長年の株取引の分析経験に基づいて本件取引を分析しているのであるから，
株取引の経験がないからといって，直ちにＡ８証言の信用性が減殺されるものでは
ない。そして，当裁判所は，Ａ８証言に加え，弁護人のタイムラグに関する主張等
をも踏まえて上記の事実を認定したものであるから，Ａ８証言ではタイムラグが考
慮されていないなどという弁護人の批判は当たらない。
その他，弁護人がるる主張するところを検討しても，Ａ１が行った平成２４
年２月１５日から同年３月２日までの買い注文が誘引目的で行われたとの上記推認
を妨げるものはないから，上記Ａ１の買い注文は誘引目的で行われた変動取引等で
あって，相場操縦行為に該当するものと認められる。
第４Ｃ株式会社の株券に係る偽計及び風説の流布について
１関係証拠によれば，次の事実が認められる。
コラム①ないし③の記載内容等
被告人及びＡ１は，前記のとおり，「時々の鐘の音」に，平成２３年１１月１日
にコラム①，同月１７日にコラム②，同年１２月２９日にコラム③を掲載したが，
その内容は，次のようなものであった。
アコラム①
Ｃ株につき，「仲間が一つになってそれぞれが不動の心によって事に当たる時，
不可能が可能になります。」，「『昨日の今』１９９５年，阪神・淡路大震災の後の株
式相場は閉塞状況にありました。市場には失望感が高まり，売りが売りを呼び，莫
大な空売りが溜まりました。その空売りがバネとなり，Ｅの株価に爆発的な原動力
を与えました。Ｅ株は稀に見る大踏み上げ相場に発展し，３００円台の株価が１０
倍以上の価格，５０００円台にまで達しました。」，「そして『今日の今』２０１１
年－東日本大震災によって株価が２００円台で低迷し，空売りが異常に膨らみ，Ｅ
のときと同じように大相場になる雲行きを呈してきた銘柄があります。何百万株と
いう空売り残を抱えたその２００円台の銘柄のマグマが爆発するのはいつか？」，
「『空売り残の異常な膨らみ』という共通点の下，『昨日の今』阪神大震災後におけ
る当時のＥと同じ軌跡を，『今日の今』東日本大震災後のその２００円台の銘柄が
『明日の今』に向かって歩もうとしているかのように私には感じ取れます。」，「こ
の銘柄は復興関連銘柄としても大きな魅力が持てます。またＬＥＤ関連のテーマ株
でもあり，業績も著しく回復し，来年３月には５円の復配が予定されているとの事
です」，「私達は天が与えてくれた恩寵の中にいるのです。」，「今，私もあなた達も
天から試されています。いわば，試験をされている状態です。将来の出世株たるそ
の銘柄を『未来の今』１３００円で売って実際に莫大な利益を得た人だけが天から
合格証を与えられます。５０円や６０円の幅しか取ろうとしない人は天から見放さ
れてしまうでしょう。小欲ではなく，１０００円幅を取れる大欲をもった人こそが
天から認められるのです。」
イコラム②
「前回『時々の鐘の音』にて触れた２００円台の銘柄」について，「１０月５日
に（中略）２４１円の安値を付けるに至りました。当日の信用取引の新規貸株（売
り方）は１９，１００株で，融資返済（買い方）は７６，４００株です（これは毎
日５円，１０円，空売りによって値段を下げられた結果，信用で買っていた人が投
げさせられたものと推測できます）。この１９，１００株と７６，４００株を足す
と１０万株弱の売りがあったことが分かりますが，当日の出来高からこの１０万株
を引いた残り４０万が現物での売りになります。そのうち，証券ディーラーの取引
（手数料０円）が仮に半分あったとしても（３分の１がいいところですが）最低２
０万株は，Ｂ証金の新規売りに出ない『隠された空売り』が存在したことをはっき
りと示しています。」，「１０月５日時点の三市場における空売り残高は８３万株で
す。上のような分析に従うと，この３倍前後の２４０万株を超える空売りが隠れて
いると想定できます。この合計３００万株を超えたであろう日が１０月５日であり，
結果として，Ｂ証金を通さないで株を借りるのが非常に困難になったことを私は予
測できました」，「この日を境に空売りの叩き玉を調達するのが困難になり，人為的
に株価を下げられていたと思われるこの銘柄が，本来有している出世株としての潜
在能力によって自然と上昇波動を描く結果になりました。」，「『今日の今』１１月１
６日－５２３円という高値を示現しましたが２００円台で数百万株という膨大な空
売り残を抱えているだけに，『遠くをはかる者は富み』と尊徳の箴言にあるように，
『天の時』・『地の利』・『人の和』が一つとなったその時より，空売りの踏み上げ相
場が始まるような気がします。１９９５年，３００円台の株価が１０倍以上の５０
００円台に大化けしたＥと全く同じ様相を呈してきた感が漂います。」，「何十年に
一回の希有の大相場に発展する可能性があるこの銘柄とのせっかくの縁を頂いたの
に，眼前の利に迷うては自らみすみす運を捨て去ることになります。」，「目先だけ
の利益にとらわれ小利口に動くことは，せっかく天が与えてくれた恩寵の中にいる
強い運を自ら放棄することとなるのです。遠きをはかる者は富み―私達は二宮尊徳
のこの箴言を深く心に刻み込みたいものです。」
ウコラム③
「○○○○○は，２００円台にあった株価が４．５倍以上の９３０円という高値
を付けました。現在も相場は続いており，いつ９３０円の高値を抜くかが注目され
ます。」，「以前お伝えしたように，Ｂ証券金融での４００万株の空売り残に加えて，
来年３月には２５０万株以上の『隠れた空売り』の期日が到来します。そのため，
この株式のヤマ場は既に述べた通り来年の３月であると考えるのが妥当であると思
います。」
コラム①ないし③掲載後のＣの株価の推移状況等
Ｃの株価は，コラム①掲載当日の平成２３年１１月１日，終値が２８７円で，同
日の出来高は３９万７００株であったものの，翌２日には，出来高は３２９万５０
００株と急激に増加し，終値（最高値）が３６７円となり，コラム②掲載前日の同
月１６日には終値が５１４円となった。さらに，同株価は，コラム②掲載当日の同
月１７日，６１４円となり，その後も上昇し，同年１２月１２日に最高値が９３０
円，終値が９１８円となったものの，同日，Ｂ証券金融（Ｂ証金）がＣ株につき新
規信用売りに伴う貸株を停止した後，翌１３日に終値が７６８円と大幅下落したが，
その後も７００円台は維持し，コラム③の掲載前日の同月２８日の出来高は３１２
万９８００株，終値は７７７円となっていた。同株価は，コラム③掲載当日の同月
２９日は，出来高６５８万７６００株と，出来高の上昇を伴いながら上昇し，同日
の最高値は８６４円，終値は７８１円となった。同株価は，平成２４年１月以降も
上昇傾向が続き，同月２３日に１０００円の高値を付けたが，同年２月１０日の終
値は９０３円となった。
各コラム掲載後の４名義証券口座によるＣの株券の売却状況等
被告人及びＡ１らは，平成２３年１１月１日時点において，４名義証券口座でＣ
株を合計２３２万１８００株保有していたところ，コラム①掲載翌日である同月２
日以降，同株を買い付けた日はあったが，順次，同株を売却し，同月１７日までに，
その保有株数が合計７６万６６００株に減少した。被告人及びＡ１らは，コラム②
掲載後も売却を継続し，コラム③掲載当時である同年１２月２９日時点で，その保
有株数が合計２８万１００株に減少していた。被告人及びＡ１らは，平成２４年１
月以降も，Ｃ株の売却を継続し，同年２月１０日時点における保有株数は，合計１
２万８４００株となった。
踏み上げ相場の意義等について
ア空売りとは，株式を所有せずに，又は所有している場合であってもそれを用
いず，他人から借りてきた株券を用いて売却を行うことをいう。近い将来に株価の
下落を予想している場合において，現時点の株価で売却し，借りてきた株券で決済
を行い，株価が下落した時点で買戻しを行うと同時に貸主に株券を返却すると，結
果として売却時点での価格と買戻し時点での価格の差引分が利益となる。空売りを
行う方法には，信用取引を利用した空売りを行う方法と，信用制度の枠外で他者か
ら借りてきた現物株を使って空売りを行う方法があり，前者は更に制度信用取引に
よるものと一般信用取引によるものの２種類がある。
制度信用取引は，取引銘柄や返済期限（最長６か月），権利処理の方法等が取引
所によって制限されたルール内で行うものであり，一般信用取引は，これらの公的
な制限がなく，原則として全上場銘柄について，投資者と証券会社の間の合意によ
り行うことができるものである。信用取引では，証券会社が顧客に資金や株券を貸
すことにより売買の決済を行うが，証券会社は，顧客が信用取引で買い付けた株券
と売り付けた代金を担保として留保しており，これらを売付けに必要な株券や買付
けに必要な代金に充当し（社内対当。いわゆる「喰い合い」），その不足した部分に
ついて自ら調達できない場合には，制度信用取引においては，証券金融会社から融
資や借株を受けて対応する。この貸借取引において，証券金融会社も同様に内部で
対当を行い，貸株残高が融資残高を超過して株不足が発生した場合，株券を入札等
で調達するが，証券金融会社がその借入先に支払う借株料を品貸料（又は逆日歩）
といい，品貸料相当の負担は証券会社，更には投資者に転嫁されるため，制度信用
取引を行っている全ての売り顧客は品貸料相当の金額を支払わなければならない。
イ踏み上げ相場とは，一般的には，信用取引で株券を売り付けた売り方が，株
価が上昇しているにもかかわらず，損を覚悟で株を買い戻す（踏む）ことが積み重
なることにより，更に株価が上昇する相場のことをいう。
このような踏み上げ相場は，信用売りの増加及び浮動株ないし売り注文の減少に
よる出来高の減少に伴い，出来高の範囲で容易に市場で安い売り物を調達できない
程度に信用売り残が溜まり，売り方が信用売り残を保有し続けて反落するのを待つ
のに耐えられないほどに品貸料が高額になったり，株価上昇でいわゆる追証（信用
取引による売買成立後に相場変動による損失額等が発生した場合に，顧客が証券会
社に追加で差し入れる委託保証金）が発生したり，信用取引の返済期限が到来した
りするなどの要因により，信用売り残を抱えた売り方が損失を出してでも買戻しに
走る場合に発生する。
ウ取引所は，踏み上げ相場のような過熱相場の弊害に鑑み，信用取引の規制や
制限措置を設け，残高や信用取引売買比率について一定の基準値に達した場合には，
日々公表銘柄に指定して毎日の信用取引残高を翌営業日に公表したり，委託保証金
の率を引き上げるなどの措置を講じることとしており，証券金融会社においても，
証券会社に注意喚起として対象銘柄を通知したり，逆日歩の倍率適用措置等を実施
するなどしている。
エ個人投資家が貸借取引の動向を把握するのに有効な公表資料としては，次の
ものが存在する。すなわち，金融商品取引法施行令２６条の５により，一定の数量
以上の空売り残高を持つ投資家は，その残高を証券会社を介して取引所に報告し，
取引所がその情報を公表することとされており，本件当時は，空売り残高が発行済
み株式総数の０．２５パーセント以上で，かつ，５０単位を超えていることが基準
とされていた。また，同法２７条の２３により，株券等保有割合が５パーセントを
超える大量保有者については，大量保有報告書や保有株数についての変更報告書の
提出が義務付けられており，これらの報告書は財務局で閲覧の対象となるとともに，
金融庁のインターネット上の情報公開システムにおいて公開されていた。さらに，
日本証券業協会は，毎週末，全ての個別銘柄について，貸付残数，自己利用目的の
借入残数，転貸目的の借入残数をインターネットで公表しており，この貸借週末残
高を見ることにより，個別銘柄の貸株取引の規模，空売り残の増減を大まかに把握
できるようになっていた。
コラム①ないし③の掲載時におけるＣ株の空売り残高等
アＣ株は平成２３年９月５日に日々公表銘柄に指定されていたところ，Ｂ証が
公表していたＣの信用取引残高によれば，コラム①掲載の前日である平成２３年１
０月３１日時点では，信用売り残は７４万１３００株，信用買い残は３８０万７５
００株で，同年１１月１日時点では，信用売り残は８１万３０００株，信用買い残
は３９１万７０００株であった。また，同年５月１日から同年１０月３１日までの
信用取引に該当しない空売り（純空売り）の累計数量は，最大限に見積もっても１
３万３１００株であった。さらに，同年５月１日からコラム①掲載前日までの６か
月間に提出された空売り残高報告は，同年１０月１１日提出の９万６２００株（空
売り残高割合０．２５パーセント）と同月１３日提出の７万３２００株（空売り残
高割合０．１９パーセント）の２件のみであった。
また，コラム①の掲載前日である同年１０月３１日においては，Ｃ株の出来高は
１５万６１００株（コラム①の掲載当日の出来高は３９万７００株）であり，逆日
歩は発生していなかった。
イコラム②の掲載前日である同年１１月１６日においては，Ｃ株の信用売り残
は１９８万６４００株，信用買い残は４４４万２１００株（コラム②の掲載当日で
ある同月１７日の信用売り残は２７４万３６００株，信用買い残は５３２万４１０
０株）で，出来高は５０１万９２００株（コラム②の掲載当日の出来高は８９２万
９２００株）であり，逆日歩は発生していなかった。また，コラム②で指摘された
同年１０月５日についてみても，出来高は５０万６０００株，同年５月１日から同
年１０月５日までの信用取引に該当しない空売り（純空売り）の累計数量は，最大
限に見積もっても，６万１３００株であり，前記のとおり，空売り残高報告もされ
ていなかった。
２検討
金融商品取引法１５８条にいう「風説を流布し」とは，虚偽であることを要
しないが，合理的な根拠を有しない事実を不特定又は多数の者に伝達することをい
い，「偽計を用いる」とは，他人に誤解を生じさせる詐欺的あるいは不公正な策略
や手段を用いることをいうものと解される。
以下，前記１の認定事実に基づき，被告人及びＡ１が「時々の鐘の音」にコ
ラム①ないし③を掲載した行為が，「風説を流布し」「偽計を用い」た行為に該当す
るかについて検討する。
アＣ株の大量の空売り残高がある旨の記載について
コラム①は，「２００円台の銘柄」「来年３月には５円の復配が予定」「復興
関連銘柄」「ＬＥＤ関連のテーマ株」と記載しているところ，その記載内容に照ら
せば，一般投資家は，当該銘柄がＣであると特定することができたと認められ，ま
た，コラム②及び③はそれぞれ前のコラムを受けて記載されたものであるから，一
般投資家は，同様に，コラム②及び③がＣ株について記載されたものと理解するこ
とができたと認められる。
コラム①には，当該銘柄について，「空売りが異常に膨らみ，Ｅのときと同
じように大相場になる雲行きを呈してきた」「何百万株という空売り残を抱えた」
などと記載されている。
しかしながら，前記のとおり，コラム①の掲載前日である平成２３年１０月３１
日時点では，Ｃ株の信用売り残は７４万１３００株であり，同年５月１日から同年
１０月３１日までの純空売りの累計数量も，最大限に見積もっても１３万３１００
株であった上，同日までの６か月間に提出された空売り残高報告は，同月１１日提
出の９万６２００株と同月１３日提出の７万３２００株の２件のみであったから，
コラム①の掲載当時，Ｃ株の空売り残高が何百万株も存在する旨の記載は，客観的
事実に反するものと認められる。
また，コラム②は，当該銘柄について，「平成２３年１０月５日の出来高５
０万株から新規貸株及び融資返済の合計１０万株を差し引いた４０万株が現物売り
であり，その半分の最低２０万株はＢ証金の新規売りに出ない『隠された空売り』
であり，このような分析に従うと，同日時点では三市場における空売り残８３万株
の３倍前後の２４０万株を超える空売りが隠れている」「空売り残高が合計３００
万株を超えたであろう日が同日であり，数百万株という膨大な空売り残を抱えてい
る」ことなどを内容とするものである。
しかしながら，上記記載の前半部分は，１日の出来高から差し引く信用売りの数
について，証券会社の社内対当によって処理された株数を考慮しておらず，実際に
は信用売りは１３万４４００株であったこと，１日分の新規貸株及び融資返済の合
計と「隠された空売り」の売買高の比率を同日までの信用売り残と「隠された空売
り」の残高の比率と同じとしており，しかも，前者は２倍としながら後者は３倍と
していることなど，合理的根拠がない算出方法に基づくものである。また，上記記
載の後半部分についても，「隠された空売り」として現実的に考えられるのは信用
取引に該当しない純空売りであるところ（Ａ１０証人尋問調書５２頁以下。同証人
は，Ｂ証に勤務し，相当年数にわたって信用取引の規制等を担当していた者であり，
その証言は信用できる。），平成２３年５月１日から同年１０月５日までのＣ株の純
空売りの累計数量は最大限に見積もっても６万１３００株にとどまり，その間空売
り残高報告もされていなかったのである。そうすると，コラム②の記載内容は，合
理的根拠に基づかず，客観的事実に反するものと認められる。
さらに，コラム③には，「以前お伝えしたように，Ｂ証券金融での４００万
株の空売り残に加えて，平成２４年３月には２５０万株以上の『隠れた空売り』の
期日が到来する」などと記載されている。コラム③の記載は，「以前お伝えしたよ
うに」とあることからすれば，上記コラム②から数字を引いてきたと考えられるが，
上記で指摘してきたとおりコラム②の記載は客観的事実に反するものである上，何
の説明もなくコラム②で提示した事実とも異なる事実を記載していることからすれ
ば，合理的な根拠がある事実とは到底認められない。
以上によれば，Ｃ株の大量の空売り残高がある旨の上記各コラムの記載内容
は，客観的な事実に反し，合理的な根拠に基づかないものと認められる。
イＣ株について踏み上げ相場が生じる旨の記載について
コラム①には，Ｃ株について，「何百万株という空売り残を抱え，空売り残
が異常に膨らみ，大踏み上げ相場に発展したＥのときと同じように大相場になる雲
行きを呈してきた」旨が記載されている。
しかしながら，前記のとおり，コラム①の掲載当時，Ｃ株の空売り残が何百万株
も存在するという上記記載の前提自体，客観的事実に反するものである。のみなら
ず，コラム①の掲載前日である平成２３年１０月３１日時点においては，Ｃ株の信
用売り残は７４万１３００株（同年１１月１日時点は８１万３０００株）であった
のに対し，信用買い残は３８０万７５００株（３９１万７０００株。前同。）と信
用買い残がはるかに多く，逆日歩も発生していなかったことなどが認められ，これ
らの事情に照らすと，Ａ１０証人が供述するとおり，Ｃ株については，コラム①の
掲載当時，Ｅとは異なり，空売りの踏み上げ相場が形成される状況にはなかったと
認められる。
コラム②には，Ｃ株について，平成２３年１０月５日時点において，２４０
万株を超える空売りが隠れており，数百万株という膨大な空売り残を抱えているた
め，空売りの踏み上げ相場が始まるなどと記載されている。
しかし，Ｃ株の「隠された空売り」の残高に関するコラム②の記載内容が客観的
事実に反することは前記のとおりである。また，コラム②の掲載前日である同年１
１月１６日においては，Ｃ株の信用売り残は１９８万６４００株（同月１７日は２
７４万３６００株）であったのに対し，信用買い残は４４４万２１００株（５３２
万４１００株。前同。）と信用買い残がはるかに多く，出来高も５０１万９２００
株（８９２万９２００株。前同。）と信用売り残を上回っており，逆日歩は発生し
ていなかった。さらに，「隠れた空売り」は純空売りを指すものと考えられるとこ
ろ，純空売りについては，売り方に買戻しを迫る要因となる品貸料や追証の制度は
存在しない。以上に照らすと，コラム②の掲載時点において，Ｃ株につき，空売り
の踏み上げ相場が開始する状況にはなかったものと認められる。
コラム③には，Ｂ証券金融での４００万株の空売り残に加えて，平成２４年
３月には２５０万株以上の「隠れた空売り」の期日が到来し，その頃に空売りの踏
み上げ相場が形成される旨記載されているが，前記のとおり，その前提となる「隠
れた空売り」の数量についての記載は合理的な根拠に基づくものではないし，上記
のとおり平成２３年１２月１２日にＢ証金が新規貸株の申込みを停止したが，その
後も月末にかけて終値は７００円台のまま横ばいであり，信用売り残高，信用買い
残高がいずれも減少し，出来高は相当程度ある状態が続いていたのであるから，コ
ラム③の掲載時点においても，Ｃ株について，空売りの踏み上げ相場が形成される
状況にはなかったものと認められる。
以上のとおり，コラム①ないし③の掲載時点において，Ｃ株につき，空売り
の踏み上げ相場が形成されるような状況にはなかったのであるから，この点に関す
る上記各コラムの記載内容も合理的な根拠がないものであったと認められる。
ウＣ株の保有継続に関する記載について
前記のとおり，コラム①には，「２００円台の銘柄」（Ｃ）について，「仲間が一
つになってそれぞれが不動の心によって事に当たる時，不可能が可能になります。」，
「私達は天が与えてくれた恩寵の中にいるのです。」，「今，私もあなた達も天から
試されています。いわば，試験をされている状態です。将来の出世株たるその銘柄
を『未来の今』１３００円で売って実際に莫大な利益を得た人だけが天から合格証
を与えられます。５０円や６０円の幅しか取ろうとしない人は天から見放されてし
まうでしょう。」などと記載され，コラム②には，「『遠くをはかる者は富み』と尊
徳の箴言にあるように，『天の時』・『地の利』・『人の和』が一つとなったその時よ
り，空売りの踏み上げ相場が始まるような気がします。」，「何十年に一回の希有の
大相場に発展する可能性があるこの銘柄とのせっかくの縁を頂いたのに，眼前の利
に迷うては自らみすみす運を捨て去ることになります。」，「目先だけの利益にとら
われ小利口に動くことは，せっかく天が与えてくれた恩寵の中にいる強い運を自ら
放棄することとなるのです。遠きをはかる者は富み―私達は二宮尊徳のこの箴言を
深く心に刻み込みたいものです。」などと記載され，コラム③には，コラム①②の
記載を受け，平成２４年３月には２５０万株以上の『隠れた空売り』の期日が到来
するため，Ｃ株のヤマ場は同月であると考えるのが妥当である旨が記載されている。
このような上記各コラムの記載は，自己らがＣ株を買い付けて保有しており，空
売りの踏み上げ相場によってその株価が２００円台から１３００円まで上昇するま
での間，同株の保有を継続することを示唆しつつ，「あなた達」，すなわち，他の投
資家に対しても，自己らと同様に，Ｃ株を買い付け，その保有を継続することを推
奨するものといえる。しかるに，Ａ１らは，前記のとおり，コラム①掲載時点では
Ｃ株を約２３２万株保有していたが，上記各コラムの掲載後，同株の株価が上昇し
た（ただし，１３００円には達しない）局面において，同株を大量に売却し（平成
２４年２月１０日時点では保有株数が１３万株足らずとなっていた。），利益を得て
いたのであるから，上記各コラムを「時々の鐘の音」に掲載した行為は，「偽計」，
すなわち，他人に誤解を生じさせる詐欺的で不公正な策略，手段を用いたことに当
たるというべきである。
エ小括
以上のとおり，Ｃ株について，大量の空売り残高があり，踏み上げ相場が形成さ
れる旨のコラム①ないし③の記載内容は，客観的事実に反し，合理的な根拠がない
ものであり，また，Ａ１らは同株の保有を継続する意思がないのに，上記各コラム
には，上記の踏み上げ相場に係る記載内容を前提として，Ａ１らが同株の保有を継
続することを示唆し，他の投資家らにも同株の保有の継続を推奨する内容が記載さ
れていたものと認められる。そうすると，被告人及びＡ１がこのような内容の文章
を「時々の鐘の音」に掲載し，一般の投資家等不特定多数の人が閲覧可能な状態に
置いたことは，「風説を流布」し，「偽計を用い」たことに当たるというべきである。
そして，コラム①ないし③の掲載後，Ｃ株の株価は上昇し，Ａ１らは当該上昇し
た株価で同株を売り付けているのであるから，被告人及びＡ１の行為は，判示第２
の１のとおり，利得目的による風説の流布，偽計の罪に該当すると認められる。
第５Ｈ株式会社の株券に係る偽計及び風説の流布について
１関係証拠によれば，次の事実が認められる。
コラム④の記載内容等
被告人及びＡ１は，前記のとおり，平成２４年４月１７日，「時々の鐘の音」に
コラム④を掲載したが，その内容は，次のようなものであった。
「先細りの株式市場にあって，『買い』で取れた数少ない銘柄として，２０１１
年１１月１日，『時々の鐘の音』のコラム『再びの邂逅』の中で触れた２００円台
の銘柄，コード番号：４４０６○○○○○があります。本銘柄は２０１２年３月２
日に１，２９７円という高値を付けました。買いで１，０００円幅が取れた銘柄と
して大いに脚光を浴びたことには，まさしく天の恩恵を感じざるを得ません。」，
「その○○○○○も３月２日の１，２９７円という高値から２０１２年４月９日に
は大幅に下落して４５２円という安値を付けてしまいました。しかしそうは言うも
のの，目先の日柄・値幅調整を経た後，１，２９７円という３月２日の高値をあっ
さりと抜いて，空売りの踏み上げ相場へと発展する可能性は大いに残っていると私
には思えます。」，「２０１２年４月１６日引け値４０９円，コード番号：８１０３
○○○○○は今年の出世株として大いなる輝きを放つかもしれません。１，０００
円幅は勿論のこと，何年振りかに出現するであろう，『Ｅ』のような大相場に発展
する可能性も大いにあり得る，と私には思えてなりません。」，「隠れた空売り残も
相当数が既に積み上がっていることが窺えますから，今後の取り組み次第では空売
りの大踏み上げ相場に発展する可能性も大いに有り得ます。」，「現在の株価の水準
があまりにも低すぎる○○○○は，現物で買って長期に保有するのに最適の銘柄と
言えます。今後，Ｅのような大相場に発展する予感がしています。」，「種を蒔いて
『遠くを計る者』と，種を蒔かずに刈り取ることのみに心を奪われる『近くを計る
者』のいずれが多いかは，株価の成長の軌跡軌道に大いに影響があります。４４０
６○○○○○が２００円台から１，２９７円まで株価が成長し，そして４５２円と
いう安値をつけたことは，種を蒔かずして刈り取ることだけを考える『近くを計る
者』が如何に多かったかをはっきりと物語っています。」，「売買益を得るのに５０
円から１００円幅ではなく，しっかりと１，０００円幅，２，０００円幅，３，０
００円幅がとれる株式投資が実現することが望まれます。８１０３○○○○はＥの
ような大相場に発展する可能性があるだけに，二宮尊徳の言う『遠くを計る者』が
数多く加われば今年の出世株に育つ可能性は大きいと思います。」
コラム④掲載後のＨの株価の推移状況等
Ｈ株は，平成２４年４月１６日，最高値４１１円であったが，コラム④の掲載当
日である同月１７日には，出来高が前日の１８万３１００株から１７９万３９００
株と大幅に増加し，終値は４８９円となった。Ｈの株価は，その後もおおむね上昇
を続け，同月２５日及び２６日は最高値８８８円を付け，同年５月７日には終値が
８１６円となっており，同月末頃までは７００円台から８００円台で推移していた
が，同年７月下旬には最高値４００円台に戻った。
コラム④掲載後の３名義証券口座によるＨの株券の売却状況等
被告人らは，同年４月１７日時点において，３名義証券口座でＨ株を合計４６３
万４６００株保有していたところ，コラム④掲載翌日の同年４月１８日から同年５
月７日までの間，１１取引日にわたり，Ｈ株の売付けを継続し，同日取引終了時点
においては，Ａ３名義の２００株しか保有していなかった。
コラム④の掲載時におけるＨ株の空売り残高等
Ｈ株については，平成２４年４月２０日までは，信用残について週間単位でしか
残高計量されていなかったため，コラム④の掲載前日である平成２４年４月１６日
（及びコラム④の掲載当日である同月１７日）当日の信用売り残は不明であるが，
同月１６日の出来高は１８万３１００株（同月１７日の出来高は１７９万３９００
株）であり，直近の同月１３日時点では，信用売り残は３１万９３００株，信用買
い残は４２９万６７００株，出来高は１８万４１００株で，逆日歩も発生していな
かった。
２検討
以下，前記１の認定事実に基づき，被告人及びＡ１らが「時々の鐘の音」にコラ
ム④を掲載した行為が，「風説を流布し」「偽計を用い」た行為に該当するかについ
て検討する。
Ｃ株の株価上昇に関する記載について
コラム④は，その対象がＣ株であることが理解できるようなコード番号等を記載
した上，同株について，１２９７円という高値を付けたことは「天の恩恵」であり，
同株の保有を継続しない者が多かったことから，その後４５２円という安値を付け
たものの，いまだ空売りの踏み上げ相場に発展する可能性は大いに残っていること
などを記載したものであるが，前記のとおり，Ｃ株の株価上昇は，実際には，被告
人らが，コラム①ないし③に同株について空売りの踏み上げ相場が形成される旨の
内容虚偽の記載をした上，相場操縦行為に及んだことにより，人為的かつ一時的に
生じさせたものであったから，コラム④の上記記載内容は，合理的根拠を欠き，客
観的事実に反するものと認められる。
Ｈ株について踏み上げ相場が生じる旨の記載について
コラム④には，その対象がＨ株であることが理解できるようコード番号等を記載
した上で，同株について，隠れた空売り残が相当数積み上がっていることがうかが
われるから，Ｅのように空売りの踏み上げ相場に発展する可能性も大いにあり得る
などと記載されている。しかし，前記のとおり，コラム④の掲載の２取引日前であ
る平成２４年４月１３日時点では，Ｈ株は，信用売り残は３１万９３００株，信用
買い残は４２９万６７００株であり，信用売り残より信用買い残がはるかに多く，
逆日歩も発生していなかったことや，「隠れた空売り」が指すと考えられる純空売
りには，売り方に買戻しを迫るような逆日歩や追証の制度がないことに照らすと，
Ａ１０証人が供述するとおり，コラム④の掲載当時，Ｈ株について，空売りの踏み
上げ相場が形成される状況にはなく，上記記載は合理的根拠がなく，客観的事実に
反するものであると認められる。
Ｈ株の保有継続に関する記載について
コラム④には，Ｈ株について，空売りの大踏み上げ相場が生じる可能性が大いに
あり，現物で買って長期に保有するのに最適の銘柄であり，１０００円幅の利益が
取れる投資が望まれるなどとして，買付け及びその後の保有継続を推奨する内容が
記載されている。しかし，前記のとおり，Ｈ株について空売りの踏み上げ相場が形
成される旨の記載には合理的な根拠がない上，Ａ１らは，コラム④の掲載前に同株
を買い付けて保有していたものの，コラム④の掲載後，１１日間にわたり，上昇し
た（ただし，１０００円以上は上昇していない）株価によって同株を大量に売り付
け，利益を得ていたことに照らすと，Ａ１らは同株の株価が１０００円以上上昇す
るまでの間同株の保有を継続する意思がなかったことが強く推認されるから，コラ
ム④の上記記載内容は，その根拠に合理性がなく，これを閲読する者に誤解を生じ
させるような詐欺的で不公正なものと認められる。
小括
以上のとおり，コラム④のＣ株の株価上昇に関する記載，Ｈ株について空売
りの踏み上げ相場が形成される旨の記載及び同株の保有継続に関する記載は，
客観的事実に反し，合理的根拠がなく，他人に誤解を生じさせる詐欺的あるいは
不公正なものであり，被告人及びＡ１が，このような内容の文章を「時々の鐘
の音」に掲載し，一般の投資家等不特定多数の人が閲覧可能な状態に置いたこ
とは，「風説を流布」し，「偽計を用い」たことに該当するというべきであ
る。そして，コラム④の掲載後，Ｈ株の株価は上昇し，Ａ１らは当該上昇した
株価で同株を売り付けているのであるから，被告人及びＡ１の行為は，判示第
２の２のとおり，利得目的による風説の流布，偽計の罪に該当すると認められ
る。
第６判示第２の１の事実につき，被告人に財産上の利益を得る目的，故意及び
Ａ１との共謀が認められるか否かについて
１被告人の株取引に関する知識，経験等について
被告人の父のＡ１は，数多くの銘柄で大規模な仕手戦を仕掛けてきた大物の
仕手筋として有名な人物であり，兜町の風雲児などと呼ばれ，Ａ１が仕手戦を仕掛
けた銘柄は「Ｋ氏銘柄」などと呼ばれていた。被告人は，そのようなＡ１の下で，
Ａ１が上記のとおりの人物であることを認識しつつ，株取引に興味を持って育ち，
Ｉ大学大学院数理科学研究科で数理ファイナンスを専攻していた平成１４年７月頃
には，自己名義の証券口座を開設して自ら株取引を始めた。それ以後，被告人は，
Ａ１の指示やアドバイスを受け，あるいは，自己の判断で，自己名義の証券口座に
おいて株取引を行っていた。
そして，被告人は，平成２３年１１月１日にコラム①を掲載する以前から，自己
名義の証券口座で，制度信用取引を利用しつつ，平成２２年１１月時点で株式会社
Ｎの株式売買により約３５００万円の利益を，平成２３年２月時点で株式会社Ｏの
株式売買により約２億円の利益を，平成２３年４月時点でＰ株式会社の株式売買に
より約２５００万円の利益を，Ｑ株式会社の株式売買により約５０００万円の利益
をそれぞれ得ていた。
被告人は，踏み上げ相場の意義について，空売りを行った投資家が，株価の
上昇による追証や逆日歩の発生，信用返済期日の到来などのために，買戻しをしよ
うとする際に，買い方が市場に流通する浮動株を買い占めておくことで，買い戻す
のに必要な株が減っていき，どんなに高値の売り注文でも買わざるを得なくなるこ
とによって株価が上昇していく相場のことであるという認識を有していた。
そして，被告人は，平成２３年１月２１日頃，被告人らが手掛けている銘柄が
日々公表銘柄に指定された際には，Ａ６に対して，「ついに日々公表銘柄指
定・・・証金残でなく信用残で動きが見えるようになりました。」などと記載した
メールを送信していた。
このほか，被告人は，平成１７年４月１９日付けのＡ６に対するメールでは，
「当時は，学校がない日は引けまでパソコンの前に張り付いて，１日に５０件くら
い注文を出してた。」と書いた後，Ａ６の「一般銘柄でない銘柄を扱うのって素人
だと難しいことなんでしょうか？」との問いに対し，「どう答えていいか分からな
いけれども。ホームページに書いてるような銘柄でも，普通に買うのであれば，難
しいことは何も無いと思う。ただ，買う場合は，全て現物で・・・やっぱり値動き
は激しいし，信用の場合，追証となる可能性もある。また，信用取引に様々な規制
がかかる可能性もあるし。逆に，規制が相場を作ることもあるだろうし。」などと
答え，同年４月２０日付けのＡ６に対するメールでは，Ａ６の「５０件ですか！す
ごい数ですねー」などというコメントに対し，「そんなに多くはないと思うよ。父
でさえ，多い日は２５０件くらい注文出すし。若手の本気のデイトレーダーはもっ
と多いんじゃないだろうか。ただＩＤやパスワードをクリップボードに貼り付ける
アプリケーションを作って，それを使って注文を迅速に出せるようにはしてる。」
などと答え，平成２３年１月２１日付けのＡ３（ＣＣでＡ６）に対するメールでは，
「最近は，場中の板のチェックは株サーバーのＲではなく主にＳのＴアプリＵを使
用しています。これだと８本までしか表示されませんが，それでも十分な情報量で
す。」などと述べていた。
被告人は，かねて，平成１７年４月１８日付けで「時々の鐘の音」上に掲載
されたコラムにおいて，「強烈なマグマを内包している『活火山』」などと言及され
ているＶ株について，同月２０日付けのＡ６に対する上記メールにおいて，「大台
超えたね。新高値達成。ホームページ，証券情報関係の掲示板であちこち書き込ま
れているようで，勝手に広まってるようです。また，月数万円で情報を有料で配信
してるようなサイト（恐らく個人サイトレベル）も多数発見した。」などと述べて
いた。そして，被告人は，平成２３年１１月１日のコラム①の掲載後間もない同月
１６日には，知人に対し，Ｃ株につき，「御陰様で父の仕事も今のところ好調で，
２００円台から買っている銘柄が今５００円直前まで辿り着きました。そのきっか
けとして，何年も前に作成していたホームページhttp://（以下省略）/を復活させ
新たに更新を行った事が大きかったと思います（これの文章作成で自分自身相当の
時間を割くことになりましたが）。但しまだ『成功』というわけではなく，上で書
いているように１３００円程度まで持って行き，本当の意味で出世株が誕生した時
点でようやく第一段階目のゴールという事になると思います。」という内容のメー
ルを送信し，同月１７日には，知人に対し，「http://（以下省略）/の二回目の更
新を行いました。今回はかなり具体的な記述を行っており，２００円前後からスタ
ートした銘柄でしたが早くも今日４度目のストップ高となり６００円を突破しまし
た。目標の『年度末１３００円』の可能性も見えてきたように思います。」という
内容のメールを送信していた。
被告人は，当公判廷において，被告人名義の証券口座で行われた従前からの
株取引につき，大半がＡ１の指示に機械的に従っていただけであり，株取引に関す
る経験・知識がほとんどなく，証券金融会社の融資残や貸株残の数字が何を表して
事実に照らせば，被告人は，コラム①の掲載以前から，制度信用取引の理解，踏み
上げ相場の理解も含め，株取引に関する知識及び経験を相当に有していたと認めら
「時々の鐘の音」に掲載されるコラムがこれを閲読する株式投資家の投資判断を左
右し，ひいては株価の変動に影響を及ぼすことを認識していたと認められ，コラム
①ないし③の掲載時においてもこのことを認識していたと認められる。
２被告人のＣ株の保有について
前記のとおり，Ａ１，被告人，Ａ２，Ａ３は，コラム①の掲載に先立つ平成
２３年７月上旬以降，４名義証券口座でＣ株の買付けを行い，コラム①掲載当日の
同年１１月１日時点において，合計２３２万１８００株を保有していたところ，こ
のうち被告人名義の証券口座の保有残高は９６万７６００株であった。
被告人は，当公判廷において，被告人名義の証券口座で取引をした利益はＡ
１に帰属するものとの認識であった旨の供述をしているが，被告人自身，同口座に
おける株取引による利益をマンション購入費用や投資に使っているし，Ａ６に対す
る平成２４年４月１１日付けメールでは，Ｃ株に関し，「仕切りも，僕がやらない
事は両親と事前に話し合ってます。（中略）だから，僕がやらなくても許されるん
ですが，それで株の方で失敗するのは僕も嫌ですし（自分自身半端ない損失になり
ます）」と述べており，同口座の損失が被告人に帰属することを自認していること
に照らしても，被告人名義の証券口座による株取引の利益は被告人自身に帰属する
ものであり，被告人もその旨認識していたと認められる。
被告人名義口座で平成２３年１１月１日まで保有されていた９６万７６００
株ものＣ株は，コラム①の掲載直後の同株の株価が上昇局面にあった同月４日から
売却され始め，コラム②を掲載した同月１７日の残高は３１万４８００株，コラム
③を掲載した同年１２月２９日の残高は１７万９０００株となり，更にコラム③掲
載後も売却が継続され，平成２４年２月１０日の残高は６万９３００株になってい
た。これらの売り注文は，Ａ１の指示に基づいて被告人の代わりにＡ２又はＡ３が
発注したものがあったにしても，Ａ２が事前又は事後に被告人に了解をとっており，
被告人はＡ３が作成する保有株残高表で定期的に確認していたというのであるから，
被告人は被告人名義口座で保有されているＣ株の売却状況は把握していたと認めら
れる。そして，上記のとおり，被告人名義口座の利益は被告人に帰属するところ，
この売却により，被告人は２億円以上の売却益を得た。
３被告人のコラム①ないし③の作成・掲載への関与について
コラム①の掲載に先立つ平成２３年１０月，Ａ１方において，一時休止して
いた「時々の鐘の音」の更新を再開させるための打合せが行われ，泰山会員であっ
たＡ７がその場に呼ばれ，被告人もこれに同席した。この打合せにおいて，Ａ１は，
「これから１０００円銘柄を４つ作る。キーワードは復興特需だ。」などと発言し
ていたところ，被告人は，その後，Ａ１の意向に従ってコラム①の文案を作成して
いたＡ７に対し，「第一回目は，これと別にコラムを執筆される予定でしょうか？
それとも，挨拶文のみで一回目の更新を完結するイメージでしょうか。後者の場合，
４銘柄について等，絶対的に触れなければならないテーマがいくつかあると思いま
す。」などと記載したメールを送信し，さらに，Ａ１からの指示として，「小欲では
なく１０００円幅を取れる人が天から認められる。」などとする部分を「くどくリ
フレインして付け加える。」よう伝えるメールを送信するなどして，コラム①の文
案作成段階から関与していた。そして，被告人は，コラム①の掲載後の同年１１月
その作成に関与したコラム①の掲載によって，事前に企図していたとおりＣ株の株
価が上昇したことに満足し，そのような株価の上昇を更に目指している旨を伝えた。
コラム②については，Ａ１がＡ７から送られてくる原稿案を直接手直しして
いたため，被告人は，Ａ７から送られてくる文案に対してＡ１からの修正指示を伝
えたり，意見したりすることはなかったが，Ａ７から最後に送られてきた文案に対
して，更にＡ１が加えた修正を踏まえて原稿を完成させ，コラム②が掲載された直
後には，「時々の鐘の音」への掲示作業を担当していたＡ３（ＣＣでＡ６）に対し
て，「ＨＰ更新ありがとうございます。御陰様でストップ高になりました。」と記載
したメールを送信し，コラム②の掲載の結果，Ｃ株の株価が上昇したことについて
伝えていた。
コラム③については，被告人は，Ａ１が口述した内容をＡ２が筆記して作成
した原稿をパーソナルコンピューターで清書し，Ａ１の了解を得ながらこれを推敲
するなどしていた。
４結論
以上のとおり，被告人は，株取引に関する豊富な知識と経験を有し，踏み上げ相
場が生じる機序についても十分に理解していた。そして，被告人は，「時々の鐘の
音」の記載が，不特定かつ多数人に閲覧され，株価の変動に影響を与えることを認
識した上で，Ａ１がＣ株を高騰させようとしていることに協力するため，Ｃ株につ
いて踏み上げ相場が生じることについて合理的根拠がないにも関わらず，コラム①
ないし③の作成・掲載に関与した。被告人は，コラムの記載内容が嘘だと思わなか
った理由として，株取引のプロ中のプロであるＡ１が，長年の経験に基づく推測や，
人脈によって得た情報などに基づいて導き出したと思ったなどと述べているが（こ
の点は，後述のＨ株についても同様である。），Ａ１にコラムの記載内容の根拠につ
いて尋ねたことはないというのであって，結局のところ，Ａ１の言うことを信じた
という以上のものではない。加えて，被告人自身は，株価上昇の利益が自己の利益
となる自己名義証券口座でＣ株を大量に保有していたが，コラムの記載内容に反し
て，各コラム掲載後直ちにＣ株を売却しており，このことは，被告人自身，コラム
の内容を合理的なものとは考えておらず，これを閲読した株式投資家に錯誤を生じ
させうるものであることを認識していたことを示すものといえる。
そうすると，被告人には，判示第２の１の風説の流布・偽計の故意及びＡ１との
共謀があったことが認められ，被告人が，財産上の利益を得る目的で，有価証券の
売買のため及び有価証券の相場の変動を図る目的をもって犯行に及んだことも認め
られる。
第７判示第１の事実につき，被告人に財産上の利益を得る目的，故意及びＡ１
らとの共謀が認められるか否かについて
１故意及び共謀を推認させる事実について
被告人は，平成２３年３月１５日，かねてＡ１と共に買い付けていたＰ株及
びＱ株について，Ａ１の指示を受け，株価の下落を防止しあるいは上昇させるため，
最良買気配値かその少し下の値段に買い注文を小刻みに入れて，市場関係者に容易
に株価が下がることはないという安心感を与えるという手法で発注を行った。その
結果，実際に，Ｐ株の終値は前日終値及び当日始値から２円高の２９０円，Ｑ株の
終値は前日終値から６円高，当日始値から１０円高の１６３円となった。被告人は，
このことについて，同月３１日，友人のＡ５に対し，「地震の二営後，どれもこれ
も株価崩壊状態の中，我が家関連の銘柄二つだけは俺のところでちょこっと何かや
って，株価を陽転させてみた。」とのメールを送信し（「地震の二営後」とは，東日
本大震災発生の２営業日後の意味），同年４月１日にも，Ａ５に対し，「基本的には
今までの経験によるもの。今回やってる銘柄のうち片方は超低流動性銘柄だから，
１００万円も投資すれば引値はいかようにもなった。要は，約定させないままに市
場参加者に安心感を与えるような発注をすればいいだけの話。もう片方の銘柄は３
０００万円くらい投資したが（信用で１億円分位株を購入した，という意味で，資
金を失ったわけじゃ無くきっちり利益は出てる），こっちは元々沢山買いたかった
ので，証券会社の口座を３つ位併用して，コンプラ的な注意を受けないようにあれ
これ細工したけど。震災後の混乱の中，株価を支えるのはうちの使命なので。まあ，
本尊が病気なんだけど・・・早く治さなければ。」とのメールを送信していた。
このように，被告人は，相場操縦対象期間（平成２４年２月１５日から同年３月
２日までの間をいう。）以前に，Ａ１の指示の下，自身の発注により人為的に株価
を変動させるという経験を有していた。
被告人は，Ａ１が，Ｃ株の株価を平成２４年３月までに１３００円程度まで
上昇させることを企図していることを認識しており，Ａ１の意向に沿って，同株の
株価を上昇させる内容であることを知りながらコラム①ないし③の作成・掲載に関
与していた。また，相場操縦対象期間の始期の段階でもなおＣ株を６万９３００株
保有していた。そして，Ａ１らは，４名義証券口座において，平成２３年１１月２
９日以降，平成２４年２月３日に６００株を買い付けたほかは買付けを行っていな
かったところ，同月１５日，その買付けを本格的に再開した。このうち，被告人名
義証券口座では，同月１４日時点でＣ株の保有残高は６万９３００株であったのに，
同月３月１日時点では保有残高は９２万４３００株となっていた。
なお，被告人は，当公判廷において，捜査段階における供述と異なり，相場操縦
対象期間中にＣ株の発注をしたとしても，そのうちごく少数であり，ほとんどして
ないと考えている旨供述しているが，被告人は，自身が発注しない場合でも，被告
人名義の証券口座におけるＣ株の取引は，Ａ１やＡ２に委ねていたのであり，また，
Ａ１の指示で被告人名義証券口座で取引する場合にはＡ２が事前又は事後に被告人
の了解を得ており，被告人がこれに異を唱えたような事情も認められず，被告人の
意向に反した発注行為が行われていたとは認められないから，この点は犯罪の成否
には何ら影響しない。
そして，被告人は，相場操縦対象期間中，自身の証券口座も含めてＡ１がＣ
株の発注を大量に，頻回にわたり繰り返していることを認識していたと認められる
機序に照らせば，時期が来れば株価が高騰するはずであるにもかかわらず，Ａ１が
上記のとおりコラム①ないし③掲載後に一旦株を売却した後，高値であった平成２
４年２月１５日から買い注文を大量に出していることからすれば，Ｃ株の価格を人
為的に操作しようとしているということは容易に認識し得たと考えられる。
なお，相場操縦罪の故意ないし共謀があったというためには，相場操縦の方法自
体についての認識を要求する理由はないから（東京高裁平成１６年７月１４日判決
参照），被告人が，Ａ１が具体的にどのような発注行為を行っていたかを知らず，
また自身が発注行為を行う際，板を見ておらず，Ａ１の言うままに発注を行ってい
たとしても，このことが相場操縦罪の故意，共謀を認定するについて妨げとなるも
のではない。
以上によれば，被告人は，Ａ１が相場操縦によってＣ株の株価を高騰させよ
うとしていることを認識した上で，自らもＡ１と共に平成２４年３月頃までに同株
の株価を高騰させることを企図し，Ａ１の指示の下，Ａ２らと分担して，相場操縦
期間中，自己の発注が第三者に同株の買い注文を誘引してその株価を上昇させ，あ
るいは株価の下落を防止する効果を生ずるものであり，これが相場を変動させるべ
き取引であることを少なくとも未必的には認識した上で，その買い注文を繰り返し
ていた事実が認められ，相場操縦の故意及びこれについてのＡ１及びＡ２との共謀
があったことは優に認められる。
また，上記認定事実に照らせば，被告人に財産上の利益を得る目的があったこと
も明らかである。
２結論
以上のとおり，被告人は，Ａ１らと共謀の上，財産上の利益を得る目的で，相場
操縦対象期間中，Ｃ株の取引を誘引する目的をもって，Ａ１が行う取引手法が株価
を変動させるべきものであることを認識した上で，判示第１の犯行に及んだものと
認められる。
第８判示第２の２の事実につき，被告人に財産上の利益を得る目的，故意及び
Ａ１との共謀が認められるか否かについて
１被告人のＨ株の保有について
Ａ１，被告人，Ａ３は，前記のとおり，平成２４年１月２３日頃から３名義
証券口座でＨ株の買付けを開始し，以後連日のようにＨ株を買い付け，Ｃ株の相場
操縦対象期間である同年２月１５日から同年３月２日までの間，Ｈ株の買付けを一
時中断するなどしたものの，同月５日以降，再び連日のように同株を買い付け，コ
ラム④掲載前日の同年４月１６日時点では，３名義証券口座合計の保有残高は４６
３万４６００株となっていた。このうち，被告人名義証券口座での保有残高は８８
万６００株であった。
Ａ１らは，コラム④掲載翌日の同年４月１８日から同年５月７日までの間，
１１取引日にわたり，上昇させた株価でＨ株の売り付けを継続し，同年４月１７日
時点では３名義証券口座のＨ株の保有残高が４６３万４６００株であったのに，同
年５月７日時点の保有残高は２００株となった。被告人名義証券口座で見ると，同
年４月１７日時点で保有していた８８万６００株は同月２５日までに全て売却され，
これにより被告人は，３億円以上の利益を得た。
２被告人のコラム④の作成・掲載への関与について
前記のとおり，Ａ１は，被告人の友人であるＡ５に依頼してコラム④の文案を作
成させていたが，途中から，Ａ１の指示の下，被告人が中心となってコラム④を作
成したのであり，コラム④の内容については確認していた。被告人は，コラム掲載
日の夜，「今回の更新の後二銘柄がストップ高買い気配（特別気配）となり，影響
度の大きさも確認出来，また父も気分的に落ち着いたというか嬉しかったんじゃな
いかと思います。」と記載したメールをＡ６とＡ３に対して送った。
３故意，共謀及び財産上の利益を得る目的について
被告人は，上記のとおり，風説の流布・偽計及び相場操縦によってＣ株の株
価を人為的に高騰させる犯行に関与していたのであるから，その後のコラム④の作
成・掲載の時点において，Ｃ株の株価高騰があたかも市場原理に基づいて形成され
たもののように装うコラム④の記載が合理的根拠を欠き，客観的事実に反すること
を認識していたことは明らかである。
また，被告人は，コラム①ないし③におけるＣ株と同様に，空売りの踏み上
げ相場については合理的根拠があるかどうかを確かめることなく，コラムの作成・
掲載に関与していた。そして，被告人自身は，コラムの記載内容に反して，コラム
掲載直後に保有するＨ株の売却により利益を上げており，このことは，Ｃ株につい
て述べたのと同様に，Ｈ株について踏み上げ相場が生じる旨のコラムの内容が合理
的なものとは考えていなかったことを示している。
そうすると，被告人は，コラム④につき，その重要ないし核心となる記述が
客観的事実に反し，あるいは合理的根拠に欠け，これを閲読した株式投資家に錯誤
を生じさせるものであることを認識した上で，Ａ１の指示の下，その作成・掲載に
関与していたと認められるから，被告人には，判示第２の２の風説の流布・偽計の
故意及びＡ１との共謀があったことが認められる。そして，被告人が前記の認識を
もってコラム④の作成・掲載に関与し，現実に多額の利益を得ていた事実に鑑みれ
ば，被告人が財産上の利益を得る目的で，有価証券の売買のため及び有価証券の相
場の変動を図る目的をもって犯行に及んだことも認められる。
（追徴に関する補足説明）
１必要的没収・追徴に関する金融商品取引法１９８条の２（以下「本条」とい
う。）は，相場操縦や風説の流布等の犯罪行為により得た利益を犯人から残らず剥
奪し，不公正な取引を抑止するという趣旨の規定である。他方，同条１項ただし書
は，全部の財産を没収・追徴することが，犯人に過酷な結果をもたらす場合などに
は，例外的に没収・追徴の対象から除外することを許容するものであると解される。
２まず，判示第１の罪（Ｃ株の相場操縦）については，個々の売買取引それぞ
れが相場操縦行為に該当するものである以上，個々の取引により得た買付け株式及
び株式の売却代金全てが同条所定の必要的没収・追徴の対象となるというべきであ
り，これを前提として（二重取りを避けるため，相場操縦行為の一環として買い付
けた株式については，その売却代金のみを没収・追徴の対象として）計算すると，
没収・追徴の対象となる財産は合計２７億１２９２万６５００円となるが，判示第
１の犯行においては，相場操縦のために膨大な数の株式の買付けや売付けが繰り返
されており，被告人らが上記相場操縦取引により上昇させた価額で株式を売り付け
たことにより現実に得られた利益（売買差益相当額）は合計４億１６６７万３９０
０円にとどまること（甲４９，５２。なお，その後，Ｃ株の株価は下落したため，
その後に売り付けた相場操縦取引により得た株式については合計８億１８４５万７
００円の売買差損となっている。）などに照らすと，上記相場操縦が財産上の利益
を得る目的で行われたものであることなど，検察官の主張を考慮しても，上記の財
産全部を没収・追徴の対象とすることは被告人にとって過酷であると考えられるか
ら，本条１項ただし書を適用し，上記売買差益相当額である合計４億１６６７万３
９００円について没収・追徴の対象とすることが相当であり，それにより本条の趣
旨は十分に達成することができると考える。
３次に，判示第２の１の罪（Ｃ株の風説の流布等）については，判示のとおり，
コラム①ないし③によって上昇させたＣ株の株価で売り付けた売却代金合計１６億
８３４万４６００円が，判示第２の２の罪（Ｈ株の風説の流布等）については，判
示のとおり，コラム④によって上昇させたＨ株の株価で売り付けた売却代金合計３
２億５３６３万４００円が，それぞれ犯罪行為により得た財産であり，これらのす
べてが本条所定の必要的没収・追徴の対象となるというべきであるが，これらの犯
罪行為により被告人らが現実に得ることのできた利益は，判示第２の１の罪につい
ては合計５億８３６５万５０００円（甲１０７），判示第２の２の罪については合
計１６億５８３１万６０００円（甲１０９）にとどまることなどに照らすと，前同
様の検察官の主張を考慮しても，上記各財産全額を没収，追徴の対象とすることは
被告人にとって過酷であると考えられるから，同条１項ただし書を適用し，上記各
売買差益相当額に限り，没収，追徴の対象とするのが相当である。
４以上の合計２６億５８６４万４９００円が，被告人から没収すべき金額であ
るが，これらはいずれも既に費消されるなどして没収することができないため，同
価額について被告人から追徴することとする。
（量刑の理由）
１本件は，被告人が，「兜町の風雲児」などと呼ばれ，大物仕手筋として
有名であった実父Ａ１と共謀の上，財産上の利益を得る目的で，①実母とも共謀
の上，Ｃの株券について，相場操縦を行い，株価を上昇させた上，同株券の売買を
行った（判示第１），②Ｃの株券について，空売りの踏み上げ相場が形成されるの
で，保有継続を推奨することを内容とする風説を流布し，偽計を用いて株価を上昇
させた上，同株券を売り付けた（判示第２の１），③Ｈの株券について，同趣旨の
風説を流布し，偽計を用いて，株価を上昇させた上，同株券を売り付けた（判示第
２の２）という金融商品取引法違反の事案である。
２被告人らは，相場操縦の犯行に当たっては，複数名義の証券口座かつ複数の
証券会社を用いて，被告人らによる取引の全体像を証券会社や規制当局に察知され
ないようにするとともに，これらの証券口座による取引を同時に行うことができる
システムを構築した上，豊富な資金力を背景にして，複数人が連携し，買い上がり
買付け等の典型的な手法を用いずに，これと同様の効果が得られる手法を駆使して
犯行に及んでいたものと認められ，その態様は非常に巧妙かつ悪質である。また，
被告人らは，風説の流布・偽計の各犯行においては，株券の保有を継続する意思が
ないのに，広く一般の投資家が閲覧できるウェブサイトに，Ｃ株及びＨ株につき，
Ａ１がその株価騰貴に関与したと吹聴しているＥと同様に踏み上げ相場が形成され
るとして，株券の保有継続を推奨する文章を掲載しており，その態様も悪質であ
る。
本件各犯行により，Ｃ及びＨの株価はいずれも乱高下しており，株式市場が大き
く混乱して，多くの投資家を惑わせ，証券市場に対する信頼を揺るがす結果が生じ
たことも看過できない。そして，被告人らは，このように高騰させた株価でＣ及び
Ｈの株券を売り付けることにより甚だ多額の利益を得ており，その利欲目的の強さ
も顕著である。
以上に照らすと，本件各犯行の犯情は甚だ悪質というべきである。
３被告人は，相場操縦の犯行においては，自己名義の証券口座をＡ１らに
使用させていただけでなく，一部の株式取引については自ら発注をするなどし
ており，また，風説の流布・偽計の各犯行においても，Ａ１らとの打合せに参
加したり，Ａ１が口述した内容を基に作成された掲載原稿の修正作業を行うな
どしていたのであって，本件各犯行において重要な役割を果たし，多額の利益
も得ている。もっとも，本件各犯行は，いずれもＡ１の指示に基づいて行われ
たもので，Ａ１の長年にわたる株取引の経験やＡ１の前記のような知名度なく
しては実行困難であったとみられるものである上，被告人は実父であるＡ１の
意向，指示がなければ本件各犯行に関わらなかったと考えられることに照らす
と，被告人の本件各犯行への関与は従属的なものであったというべきである。
そうすると，被告人の刑事責任を軽視することはできないものの，被告人に対
して直ちに懲役刑の実刑を科すことは相当とはいえない。
そして，被告人は，不合理な弁解を述べてはいるものの，前科前歴はなく，
保釈されるまで相当期間身柄拘束を受けたことなども考慮すると，被告人につ
いては，主文の懲役刑に処した上で，その刑の執行を猶予し，併せて，主文の
罰金刑を科すのが相当と判断した。
（求刑－懲役４年及び罰金１０００万円，追徴７５億７４９０万１５００円）
東京地方裁判所刑事第１３部
裁判長裁判官家令和典
裁判官吉戒純一
裁判官須藤晴菜

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